互联网周思考：字节的AI野望和追赶者的极限

　　行业近况

    　　本周（12 月16 日-12 月20 日）恒生科技指数下跌0.8%，互联网指数（KWEB）下跌2.3%，纳斯达克指数下跌1.8%。

    　　评论

    　　当下的市场风格很明确——我们认为，宏观政策虽有待验证但整体态度积极，市场有希望但暂时没抓手，那么积极寻找热点概念便成为较优解，在这样的市场背景下，字节AI概念股已经在A股成为热点，本周则继续发酵，12 月18 日，火山引擎Force大会宣布，截至12 月中旬豆包通用模型的日均tokens使用量已超过4 万亿，豆包App的MAU仅次于ChatGPT，并正式发布了豆包视觉理解模型等一系列模型。

    　　虽然A股市场寻找豆包上下游产业链、豆包映射与我们所覆盖的互联网投资无关，但市场对比后不免失落：一方面是全力投入、拥抱技术新趋势的未上市巨头，另一方面已上市互联网巨头仍在价格竞争上奋力争取。甚至今年以来，诸多公司在电商、海外电商、生活服务等方面感受到来自字节的压力减弱，一定程度上也因为字节把海外和AI放在了更高的优先级，“传统业务”肩负“赚钱养家”使命，而不能在内部拿到更多战略性投入资源。

    　　我们认为，公司与市场是相互成就、相互影响的结果。在过去3 年间，市场对宏观的预期明显转变，在乐观情绪下市场奖励创新者，而在悲观情绪下市场奖励守成者。如果本身市场对于类似拼多多海外的明显进展置若罔闻、对美团拟加大一些海外投入如坐针毡、对阿里云所取得的各项技术突破有所忽视，或许就可以不要求这些公司像未上市的字节一样，面对新技术一往无前，因为本身目前的市场氛围对创新投入的容忍度保持谨慎。但反过来，我们认为这也给了我们一条板块未来隐藏的逻辑暗线，即：市场是指导资源配置的灯塔，适度的泡沫可能才是创新的源动力。时至今日，我们想跨过追赶者的极限，最好的办法就是培养出自己的创新能力，虽然在当前的互联网板块谈泡沫显得有些脱离实际，但恰恰是因为悲观的逻辑早已深入人心，依靠共识本身也很难取得超额收益。

    　　更进一步讲，互联网板块已经连续3 年降本增效，23、24 两年板块利润释放出色，然而，未来不仅进一步降本增效的空间在缩窄，甚至我们已经观察到部分公司的成本费用有抬升的趋势。在这样的现实下，若仍着眼于利润释放逻辑，则25 年互联网板块并无太多可圈可点之处。但兼具消费与科技属性的互联网，何时能在消费之外，被关注到科技的一面，或将为板块注入全新的逻辑。

    　　估值与建议

    　　我们维持个股盈利预测、估值和评级。

    　　风险

    　　宏观环境及国际关系不确定性，内容监管风险，行业竞争加剧。

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