2025年转债策略：科技主线 主题赋能

　　政策发力后，权益市场亮眼表现带动转债收益明显回升。在经济复苏滞缓，上市公司业绩兑现不达预期的大背景下，权益市场在年初以来呈现出波动下行趋势，2024 年2 月和9 月权益指数形成“w 底”结构，进一步夯实市场底部基础，转债随权益持续探底。2024 年9 月24 日，降准、降息、互换便利、回购增持再贷款等一系列利好政策密集出台，大量资金流入，市场情绪迅速拉升。尽管在国庆节后回撤较大，但市场整体仍在高位震荡，截至12 月18 日，上证综指年初至今累计涨跌幅为上涨14.18%、深证成指上涨12.58%、创业板指上涨18.65%。转债市场走势与权益趋同，但涨幅差较大，同期中证转债指数收盘在415.40，较年初累计上涨6.16%，全年累计涨跌幅跑输上证指数8.02pcts。

    　　转债估值显著压缩。9 月下旬以来，可转债价格随正股全面反弹，债性减弱，纯债溢价率普遍抬升。90 元以下转债的纯债溢价率由58.66%上升至81.20%，大约上涨了22.54%；平价110-130 元转债与平价130 以上转债的纯债溢价率分别上涨了37.14%、68.23%，百元平价转债的纯债溢价率相对波动较小。转股溢价率方面，政策发力后，资金偏好权益类产品，转债跟涨滞后，转股溢价率显著压缩。截至11 月22 日，各个平价区间转债的转股溢价率分别为58.14%、12.57%、5.56%以及10.53%，较政策实施前有明显下降，主要受正股大幅反弹，转债估值被动压缩。

    　　2025 年，转债市场怎么看？截至11 月28 日，待发行的转债规模供给仅为617.62亿元，其中发审委和证监会核准的共84.88 亿元。然而，2025 年共有48 只可转债到期，到期余额794.40 亿元。但供需收紧并不意味着对转债估值中枢有支撑，弹性资金或将因为底仓券的减少而退出转债配置，转债估值核心在权益。基本面弱改善、货币宽松政策下，利率持续下行，助推资金更多流向权益，我们认为明年权益市场将会上演宽幅震荡向上,主题行情频现。转债作为类固收资产，我们预计险资保险类机构明年会持续加配转债来增强收益，转债估值仍有弹性空间。

    　　我们认为，2025 年科技依然是主线，AI 赋能多行业技术革新，看好核心产业链标的。1）消费电子：苹果、华为、三星陆续发布新机型，升级芯片生态、融入AI应用，或将带动消费电子新一轮更新换代，芯片、面板、结构件等产业链标的均将受益。建议关注：景23 转债、东材转债、汇成转债；2）机器人：人形机器人是目前全球最前瞻的融合创新方向之一，国内外科技龙头如华为、小米、腾讯、特斯拉、三星等等纷纷入局人形机器人赛道，市场处于起步阶段。2025 年有望成为人形机器人商业化元年，建议关注：博实转债、拓普转债、永02 转债、精锻转债、豪24 转债、万讯转债、景兴转债；3）低空经济：目前我国有近30 个省份将发展低空经济写入地方政府工作报告或出台相关政策。根据《中国低空经济发展研究报告（2024）》预测，到2026 年低空经济规模有望突破万亿元，达到10644.6 亿元。推荐标的：广联转债、航新转债、英搏转债、通裕转债、设研转债。

    　　而主题机会也将频现，持续不断提供机会。明年的转债及权益市场将会是结构性市场而非趋势性市场，需要我们把握主线行情。我们认为如下几个主题可以重点关注：1）化债。我们根据转债主体的客户分布情况，筛选政府、建工类央国企（化债资金主要流向）为主要客户的转债标的，以期在本轮化债中获取较大增长，如国检转债、九强转债、山路转债、浙建转债、浙矿转债、汇通转债。2）家电消费；促内需是明年政策贯彻方向之一，我们看好可选消费的投资机会。根据政策传导逻辑，家电、餐饮、服装行业对消费补贴的敏感性最高，其中家电行业转债发行数量、规模靠前。我们建议关注华翔转债、科沃转债、朗科转债。3）并购重组。有73%的公司市值在并购重组后实现了显著增长，平均上涨32.76%。建议关注机械设备、医药生物、电子、基础化工以及电力设备行业，是重组题材的重点投资领域。

    　　风险提示：货币政策收紧风险，进出口不及预期，权益市场波动。

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