固定收益点评报告：短债与资金倒挂会持续吗？

　　历史上短债收益率与资金利率倒挂原因几何？

    　　复盘历史，共有四轮短债利率与资金利率倒挂，分别为1）2014.12-2015.9 货币宽松预期与股债跷跷板下，市场风险偏好回落导致；2）2018.11-2019.4 中美贸易摩擦与宽货币预期引发债市收益率加速下行；3）2020.1-2020.5 经济弱复苏带动避险情绪，短债收益率快速下行；4）2024.1 至今，资产荒伴随广谱利率下行，短债与资金利率持续倒挂。

    　　本轮倒挂主因：资产荒背景下，市场抢跑交易降准降息预期我们认为，导致近期短债收益率持续走低并与资金利率实现倒挂的可能有三：1）央行保持为正常向上倾斜的收益率曲线调控下，随着近期央行对机构约谈表现出严监管持续，部分机构转买入短端品种；2）随着央行“买短卖长”工具持续使用，大行协助央行储备短端品种，短债利率下行幅度增大；3）宽货币确定性持续，市场抢跑交易明年降准降息预期。展望后市，我们认为当前短债利率与资金利率倒挂的现象短期或将持续，但考虑到目前债市“宽货币”抢跑交易已经较为充分，后续短债或存在回调概率。

    　　元旦及春节前后资金面如何演绎？

    　　由于年末银行机构面临流动性监管指标考核，导致跨年资金需求较高，同时银行体系的资金融出意愿下降，我们预计下周资金利率依旧会出现往年的季节性特征，即跨年前逐步上升，跨年后下调。从当前来看，春节前降准的概率较高，从流动性而言，维护1 月至春节可能阶段性收紧的资金面；从银行角度而言，降低银行的负债成本，避免过度压缩银行的利润空间，或配合下一步降息；总体上，也为后续宽松政策打开空间。

    　　债市观点

    　　整体来说，目前重要会议、市场数据等利好已充分交易，上周债牛格局持续，收益率全线下行，1Y 期利率跌破1%,曲线呈“牛陡”形态。当前数据显示经济恢复仍旧需要一定时间及后续政策加码，市场信心或有所下降，短期内央行对机构的整顿更多是情绪扰动，在一季度配置力量仍存背景下，债市向下胜率高，但赔率低，更适合在收益率曲线上寻找凸点，当前存单价值或高于短利率，信用等票息资产在年末理财回表下，配置力量偏弱，整体利差仍在阶段性高位。随着利率进一步下行至低位，票息资产的性价比会进一步凸显，结合一季度银行、保险等配置力量提升，当前宜配置前期“抢跑”更慢的票息资产，目前税期已过，需关注之后的跨年行情以及年后降准可能性。

    　　风险提示： 警惕政策落地不及预期对市场的冲击;警惕地缘局势变化带来的不确定性风险。

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