电力及公用事业点评报告：广东公布年度长协电价 悲观预期不可线性外推

事件描述

    广东电力交易中心发布《关于广东电力市场2025 年度交易及年度绿电交易结果的通报》：2025年广东年度总成交电量3410.94 亿千瓦时，同比增长32.10%；成交均价0.39186 元/千瓦时，同比降低0.07376 元/千瓦时。

    事件评论

    年度电量高增电价承压，区域结果不可线性外推。2025 年广东省年度总成交电量达到3410.94 亿千瓦时，同比增长32.10%，年度成交电量的大幅增长主要原因或系发电企业锁定高比例的年度长协电价，以寻求降低在月度及现货交易过程中的电价风险。电价方面，2025 年年度成交均价0.39186 元/千瓦时，同比降低0.07376 元/千瓦时。电价下降主要原因系煤价快速回落影响，截至12 月23 日，秦皇岛港Q5500 动力末煤平仓价为759 元/吨，同比降幅达184 元/吨，成本的快速下降自然会对火电电价会产生直接影响。

    此外，广东的经营环境也对电价谈判产生重要的影响：售电公司在2024 年通过向用户侧多签年度长协合同，同发电侧少签固定价格的年度合同，同时采购价格低廉的月度及现货电量，获得丰厚的收益，2024 年上半年独立售电公司度电收益高达2.54 分/千瓦时。在2025 年年度长协电价谈判的过程中，由于2024 年的历史使得广东发电企业较为被动，需要多签年度电量以降低后续在现货及月度中的风险，从而导致了电价低迷。我们沿用在年度策略报告中的算法，以60 万千瓦主力机组测算，按照20%的长协煤比例假设，则2025 年秦港Q5500 现货煤价均价若进一步降低至700 元/吨，即较2024 年降低约160元/吨左右，广东省火电机组可实现盈亏平衡。因达到盈亏平衡所要求煤价降幅较大，我们认为广东电价结果不可线性外推，这在2024 年已经得到印证。而且由于电价承压重要原因在于中长期与现货价格不匹配导致的电价套利空间，若广东省火电企业再度深陷亏损困境，这或将拉开新一轮市场机制优化的帷幕，电改预期或将重启。

    核电利空出尽，绿电电价同步回落。核电方面，根据此前年度交易方案， 2025 年将安排岭澳(核准电价0.4143 元/千瓦时）、阳江核电（核准电价0.4153 元/千瓦时）年度市场化电量273 亿千瓦时，同比增长78 亿千瓦时。电价方面，由于此次市场均价低于核电核准电价时，核电市场电电价=100%*市场均价-(0.463-核电核准电价)*0.85。因此测算可得此次电价结果或将对中国广核产生9 亿元左右的归母业绩减利影响，因此回收系数在一定程度上缓解了核电的电价压力，而且我们认为此次电价落地后长期来看电价进一步回落空间有限，核电稳健收益属性依然明确。绿电方面，根据年度交易方案，220KV 以上的新能源电站按实际上网电量的30%参与市场，此次绿电电能量及环境价值之和为0.39235元/千瓦时，虽较基准价下浮，由于市场化比例较低，因此预计对项目收益率影响有限。

    投资建议：推荐关注火电运营商华润电力、福能股份、华电国际、国电电力、中国电力、华能国际和长三角煤电运营商；水电推荐长江电力、国投电力和华能水电；新能源三重底部共振背景下，行业投资长夜将明，推荐龙源电力、中闽能源、中国核电和三峡能源。

    风险提示

    1、电力供需存在恶化风险；

    2、煤炭价格出现非季节性风险。

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