托管数据点评：托管+二级 跨年抢配的全景

　　综合观察托管数据和二级交易数据，可以复原11 月跨年抢配的全貌。

    　　总体来看，基金在11 月“抢跑”长端利率，理财在11 月“抢跑”CD；券商自营“抢跑”利率，但交易盘属性明确；保险和银行11 月仅仅是“平配”，其中银行与一级供给量过高有一定关系，保险可能与10-11 月保费缩量等因素有关。

    　　进入12 月，配置户开始进场，保险加速“抢配”，利率债一级供给缩量，银行也在二级市场逐步增配，我们判断跨年行情仍将持续。

    　　银行：托管与二级数据背离，11 月银行增持符合季节性结合银行托管数据和央行临时逆回购，11 月银行对利率债的增配额度基本符合季节性，只是由于一级市场地方债承接压力较高，今年11 月银行在二级市场上增配利率债的规模低于前两年。

    　　此外，银行在二级市场上的“买短卖长”也并非真实意图，而是做额度和期限的腾挪。

    　　保险：11 月“平配”，12 月加速“追”

    　　11 月保险托管增量基本符合季节性，结构上超季节性增配地方债、减配政金债。

    　　从二级市场数据来看，今年以来保险增配利率债额度高于季节性，但11月开始反而“向下回归季节性”，结构上长期限地方债配置占比提高。进入12 月，保险在加速“抢配”。

    　　广义基金：基金博弈跨年配置、理财博弈同业存款监管11 月广义基金托管增量显著高于季节性，主要源于利率债和同业存单。其中对利率债托管的环比小幅高于季节性，主要是政金债、地方债多增。

    　　二级交易数据方面，基金抢跑时点大幅提前，利率债配置主要以7-10y 为主。

    　　11 月理财规模增长略高于季节性水平，主要增配同业存单，可能是博弈规范同业存款利率的利好。

    　　券商：交易属性凸显，11 月阶段性做多，12 月止盈基于托管数据，11 月证券公司增配国债和地方债，减配同业存单，其中对国债的托管增量显著高于季节性。

    　　基于二级市场数据，11 月券商超季节性增配中长期限利率债，并在12 月上旬开始“止盈”。

    　　外资：继续减持中债，主要减持CD

    　　11 月境外机构减持1067 亿元，较10 月减持幅度收窄，其中，同业存单大幅减持745 亿元。自去年11 月以来，境外机构对同业存单的托管量环比位于高位，但今年9 月以来由正转负，或与锁汇后同业存单收益率性价比降低有关。

    　　风险提示：基本面变化超预期，增量政策超预期，货币政策和财政政策效果存在不确定性

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