首席周观点：2024年第52周

　　金属行业：西部矿业（601168.SH）：持续优化的多金属采选冶一体化西部龙头（II）-冶炼及多元板块拆分梳理

    　　公司具备稳定的矿山运营与产业链纵向一体化优势。公司通过持续的技术创新和改革，形成了稳定的矿山运营体系，并实现了产业链的纵向一体化布局。公司业务涵盖矿山采选、有色冶炼、金融贸易和盐湖化工等领域，为中国西部地区重要的矿业企业。

    　　铜冶炼产能受益于项目技改升级而逐步提高。公司旗下青海铜业与西部铜材负责铜冶炼的生产运营。2024 年西部铜材实施节能环保升级改造项目，采用大极板和永久阴极的电解生产工艺，增加10 万吨阴极铜年产能，实现铜电解提质降耗及环保节能升级。预计2024 年末，公司将形成电解铜产能30 万吨/年（青海铜业与西部铜材各15 万吨）。2019-2023 年期间，公司电解铜产量CAGR 为6.8%，由2019 年的14.04 万吨升至2023 年的18. 3 万吨。我们预计2024 年公司或生产电解铜21.79 万吨，同比增长19.1%。

    　　多金属改造项目助力铅锌冶炼产能升级。西豫金属与青海湘和分别负责铅与锌的冶炼生产运营。2024 年，西豫金属开展环保升级及多金属综合循环利用改造项目，计划于9 月末试生产，投产后将形成电铅20 万吨/年、金锭6 吨/年、银锭430 吨/年、硫酸25 万吨/年的产能，电铅产能较2023 年的10 万吨/年实现翻倍。青海湘和2024 年开展锌湿法冶金多金属回收及资源综合化利用绿色提质节能升级改造项目，持续开展系统挖潜工作，提高锌锭产量，预计2024 年末将形成锌锭10 万吨/年、锌粉1 万吨/年产能规模，行业发展比较优势明显。

    　　我们预计2024 年全年公司或生产12.88 万吨锌锭（同比增长8.4%）； 2025 年公司或生产电铅14 万吨，较23 年增长55.6%。

    　　公司积极融入世界级盐湖产业基地建设，通过股权投资等方式进入盐湖提镁、盐湖提锂等相关领域。公司拥有青海团结湖镁盐矿，含镁盐资源量3046.25 万吨，氯化镁品位36%，证载规模50 万吨/年，剩余资源可开采年限60 年。2023 年，公司镁类产品实现营业收入4.62 亿元，同比增长41.29%，毛利率高达21.69%，较2022 年增加3.93 个百分点。2024H1，公司生产高纯氢氧化镁58919 吨，完成计划的58.92%。

    　　公司盈利预测及投资评级：我们预计公司2024-2026 年营收分别为496.2/550.85/609.23亿元，净利润分别为38.43/46.42/54.86 亿元，对应EPS 为1.61/1.95/2.30 元/股，对应PE分别为9.49X/7.86X/6.65X。考虑到公司具有较强的资源扩张潜力，公司核心矿山玉龙铜矿三期改扩建项目、以及公司在镁、锂等新能源金属的多元化产品布局，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：金属价格下滑及矿石品位下降，矿业项目储备量风险，项目投建进度不及预期，矿山实际开工率受政策影响出现下滑等。

    　　电子行业2025 年度投资展望：关注硬件创新

    　　2024 年，电子行业指数（中信）跑赢沪深 300 指数。2024 年初至 2024 年 12 月6 日，电子行业指数（中信）上涨 17.39%，沪深 300 指数上涨 14.30%，创业板指上涨17.45%。2024年初至 2024 年 12 月6 日，电子板块指数涨幅在全行业指数（中信）中居前。2024Q3 基金持仓5344.09 亿，占流通市值的5.76%，相较于2024Q2 的8.45%持仓水平，有明显的降低；同时，电子板块2024Q3 基金持仓电子行业总市值为5344.09 亿，持仓占比为5.76%，在申万一级行业中排名第二。我们分析认为主要是受到行业复苏和AI 拉动影响。

    　　当前硬件创新周期叠加AI 浪潮，电子行业迎来新的发展阶段。我们建议积极关注行业层面边际变化，重视智能硬件端创新，看好方向如下：

    　　（一）AI 眼镜：AI 眼镜是具有便携和交互性的可穿戴设备，AI 端侧最佳载体之一。目前AI智能眼镜发展仍处于探索期，多家公司布局探索AI 智能眼镜方案，包括传统手机厂商、互联网大厂、以及初创公司等，2024 年下半年有相关AI 智能眼镜新品亮相发布。Wellsenn XR预测，预计到 2035 年AI+AR 智能眼镜渗透率有望达到70%，全球AI+AR 智能眼镜销量达到14 亿副，或将成为下一代通用计算平台和终端。

    　　（二）高速铜连接：高速铜缆 DAC 具有成本低且能最大程度降低功耗的优势，在服务器内部的短距离传输场景中实现高速平行互联。英伟达作为全球 AI 产业的领航者，GB200 NVL72基于Blackwell 的架构，在性能上具有巨大的升级，采用铜缆连接方式作为数据中心柜内连接方式，将助力高速铜互联将进入快速发展时期。LightCounting 预测，至 2027 年年底，全球高速铜缆的出货量将达到 2000 万条规模，届时年收入将超过 12 亿美元。

    　　（三）HBM：AI 大模型的兴起催生了海量算力需求，而数据处理量和传输速率大幅提升使得 AI 服务器对芯片内存容量和传输带宽提出更高要求，HBM 作为基于3D 堆栈工艺的高性能 DRAM，打破内存带宽及功耗瓶颈。目前，全球HBM 市场主要由三星、海力士等少数几家国际巨头垄断；美国进一步升级对华出口管制凸显HBM 全产业链国产自主可控的重要性。

    　　TrendForce 集邦咨询预估2025 年HBM 将贡献10%的DRAM 总产出，较2024 年增长一倍。

    　　由于HBM 平均单价高，估计对DRAM 产业总产值的贡献度有望突破30%。预计到 2029 年，HBM 市场规模将增长至79.5 亿美元。

    　　投资建议：当前硬件创新周期叠加AI 浪潮，电子行业迎来新的发展阶段。我们建议积极关　　注行业层面边际变化，重视智能硬件端创新，看好方向如下：

    　　（1）AI 眼镜受益标的：恒玄科技、瑞芯微、中科蓝汛、亿道信息、天健股份、佳禾智能等。

    　　（2）高速铜连接受益标的：沃尔核材、神宇股份、兆龙互连等。

    　　（3）HBM 方向推荐精智达，受益标的：通富微电、长电科技、赛腾股份、华海诚科等。

    　　风险提示：产品价格波动、行业景气度下行、行业竞争加剧、中美贸易摩擦加剧

    　　食品饮料行业：微信小店增加“送礼物”功能，关注休闲食品节假日送礼投资机会

    　　2024 年12 月19 日微信小店启动“送礼物”功能的灰度测试。从社交切入购物需求，叠加礼赠的娱乐属性，我们认为此功能迎合礼赠需求，在当下网络竞争激烈的环境下，微信送礼物功能将成为新的消费渠道，特别是对有礼赠属性的食品饮料企业销售将有积极的帮助。

    　　目前微信小店“送礼物”渠道除去珠宝首饰、教育培训两大类目所有商品，和单价高于 1 万元的商品暂不支持外，其他商品默认支持。礼赠的功能流程也相对简单，赠送方只需在“送礼物”页面选择收礼人，完成支付后，礼物将自动发送。接收方点击聊天中的礼物消息，填写收货地址并点击“收下礼物”即可完成领取。在完成领取之前，接收方还可选择更换同等价位的其他款式，并拥有订单管理权限。

    　　微信小店“送礼物”功能是在社交需求下叠加礼赠的需求属性，接下来的圣诞节、元旦、春节、情人节等重要节日，作为礼赠需求的高峰时刻，这一功能有望实现馈赠交易的暴增。食品饮料中酒类、休闲食品、乳制品等与送礼场景契合度较高，目前看到休闲食品企业均在积极布局这一赛道，我们认为这些企业将有望通过“送礼物”功能提升用户的消费频率，增强微信店铺的用户粘性，有望形成线上销售的增量。

    　　我们认为微信小店“送礼物”功能将会增加微信小店在消费者网购中的使用粘性，带来线上新的消费增量，积极拥抱这一渠道的企业有望率先获益。目前休闲食品企业更加快速反应，有望从今年春节的礼赠场景获益。建议关注三只松鼠、洽洽食品等企业。

    　　风险提示：宏观经济复苏不及预期，微信小店推广不及预期，食品安全问题等。

    　　东兴交运：快递双十一峰值淡化，旺季维持稳健增长11 月全国快递服务企业完成件量172.1 亿件，同比增长14.9%，增速较10 月的24.0%环比下降。价格方面，通达系总部单票收入的表现显示，行业价格战仍在继续。

    　　综合考虑10-11 月件量，双十一行业增长较为稳健。11 月业务量增速下降主要系今年电商双十一的周期明显拉长。作为史上周期最长的双十一，大量的电商销售及与之对应的快递投送业务被分流至10 月，导致11 月业务量增速下降。综合考虑双十一对行业造成的影响，今年10-11 月行业件量合计较去年同比增长约19.2%，旺季表现稳健。长期来看，快递业务量季节性波动正在被抹平，有利于快递公司规划产能，避免行业淡季出现供给过剩。

    　　通达系公司单票收入同比降幅扩大，价格战依旧激烈：通达系方面，韵达、圆通及申通业务量增速都略高于行业增速均值，市场份额分别同比提升0.3pct、0.6pct 和0.3pct。价格端看，申通、韵达与圆通11 月单票收入同比降幅分别为5.5%、14.7%和6.9%，同比降幅较10月皆略有扩大；环比看，申通与韵达单票收入环比10 月分别增长0.05 元和0.01 元，提升幅度有限，圆通单票收入则同比略降0.02 元。从通达系总部的价格表现来看，行业价格战依旧较为激烈。

    　　顺丰双十一增速稳健。公司11 月业务量同比增长8.7%。受快递旺季提前至10 月影响，11月公司速运物流业务的同比增速环比下降；以10-11 月累计数据来看，顺丰速运物流业务收入同比增长7.85%，业务量同比增长16.84%，表现稳健。

    　　投资建议：进入下半年之后通达系公司的单票收入有筑底回升趋势，我们认为这体现出行业价格竞争的底线逐渐清晰，目前通达系总部单票收入继续下滑的空间并不大。虽然行业竞争依旧激烈，但长期来看价格内卷的现象会趋于缓和。因此我们建议重点关注服务质量领先的行业龙头中通与圆通。

    　　风险提示：行业价格战加剧；人力成本攀升；政策面变化等

    　　非银周观点：各类利好政策效果有望逐步显现，建议继续关注非银板块

    证券：继新“国九条”颁布后，房地产政策效果也有望逐步显现。同时我们看到，近期海外主流投行对内地和香港资本市场&房地产市场的观点更趋正面，内外部政策和舆论的共同　　发力有助于显著提升海内外各类投资者的风险偏好。结合国内更为积极的财政、货币政策支持，和经济的持续复苏， “政策—宏观经济—资本市场—投资者”间的正循环有望加快形成，进而有效改善资本市场投资回报和证券公司业绩预期。

    　　我们认为，资本市场改革节奏和宏观经济复苏趋势将成为主导行业价值回归的核心因素，业务模式创新将为券商盈利增长开启想象空间，同时应重点关注政策边际变化。整体上看，并购重组仍是行业年内主线，我们更加看好行业内头部机构在中长期创新发展模式和外延式并购趋势下的投资机会，当前具备较高投资价值的标的仍集中于估值仍在低位的价值个股，此外证券ETF 为板块投资提供了更多选择。

    　　从中长期趋势看，除政策和市场因素外，有三点将持续影响券商估值：1.国企改革、激励机制的市场化程度；2.财富管理转型节奏和竞争者（如银行、互联网平台）战略走向；3.业务结构及公司治理能力、风控水平、创新能力。

    　　保险：展望全年，我们预计2024 年险企负债端将延续复苏势头。居民保险意识增强和消费复苏趋势不改，叠加资产保值增值需求提升和竞品吸引力下降，保险产品的整体需求仍在上升通道。且随着LPR 的下调，存款利率继续下行是大概率事件，储蓄型险种的比较优势凸显。全年寿、财险有望协同发力，推动险企经营业绩修复。综合来看，考虑到负债端需求回暖，地产、非标等风险暂时无法量化且在房地产利好政策加速落地之下风险逐步有序释放，保险股的投资价值有望持续回归。需要注意的是，自2021 年起涉及险企经营行为规范的监管政策频出，2022 年以来政策推出频率进一步上升，可以预期监管政策仍是当前险企经营重要的影响因素。

    　　风险提示：宏观经济下行风险、政策风险、市场风险、流动性风险。

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