12月进出口点评：抢出口和以价换量延续

　　事件描述

    　　2024 年12 月，进出口同比增速明显提升，出口偏强支撑下，贸易顺差实现“三连扩”。美元计价下，进出口总额同比增长6.5%，贸易顺差1048 亿美元，创下历史新高；其中，出口总额同比增速提升4 个百分点至10.7%，进口总额同比增速由负转正、回升4.9 个百分点至1.0%，分别超出预期3.6 个和2.0 个百分点。环比来看，出口和进口均实现超季节性增长。

    　　事件评论

    　　出口方面，剔除基期和汇率因素后仍保持较高增速，或表明出口状况实际改善。重点出口产品方面，农产品和机电产品支撑、而高新技术产品延续回落。分产品看，出口增速较高的亮点在耐用消费品，如家电、汽车均较前值大幅增长；其他出口增速较高的产品还包括：

    　　高端制造业如通用设备、医疗器械、船舶与自动数据处理设备等，原料工业如钢材、铝材等。出口负增的产品主要是手机及居民生活可选消费品，例如箱包、玩具和鞋靴。

    　　量价拆分来看，重点出口产品以数量支撑为主、价格是拖累项，或指向以价换量的“抢出口”步伐进一步加快。汽车、家电、集成电路、钢材等产品均呈现“以价换量”特征。

    　　分出口去向看，对主要发达国家出口呈现韧性，对东盟和拉美等可反映“转口贸易”的地区的出口也季节性偏强。12 月美国、东盟和欧盟较上月拉动出口总值多增1.1、0.3 和0.2个百分点。环比也能看出，12 月我国对美国、拉美和东盟的出口季节性明显偏强。

    　　进口分类来看，高新技术产品和机电产品贡献较大。重点进口产品方面，自动数据处理设备、集成电路进口增幅显著，其中集成电路延续量升价跌趋势、但价格跌幅收窄，或反映出高技术产业链内需韧性。资源品进口方面，铜铁进口回升。原油、煤炭等与燃料化工产业相关的大宗商品进口金额同比下滑至负区间，铜、铁矿等与加工制造业相关的原材料进口同比有所回升，尤其与电子产业关联较大的铜进口同比反弹至17.2%。

    　　12 月进出口同比均呈超预期、超季节性特征。以价换量“抢出口”和“转口贸易”加快，出口增速较高的亮点在耐用消费品，出口负增产品主要是手机、生活可选消费品；进口反映“两新、两重”政策效果，高新技术产品和机电产品贡献较大，铜铁等资源品进口回升。

    　　“抢出口”量升价跌的模式持续性仍待观察，内需是否有长期支撑还要看政策发力效果。

    　　债市方面，进出口数据扰动有限，更多关注短端受偏紧资金面制约、以及市场对财政全面转向的担忧。资金面角度，MLF 缩量续作、央行停止买入国债、一季度地方置换债发行启动的背景下，降准概率提高；降准落地后若资金价格回落至市场利率附近，短端国债或重回下行，带动长端下行。财政角度，在银行信贷不追求规模情节和地方注重高质量发展的情境下，地方债对社融的撬动预期对债市的扰动风险仍然可控。我们保持中性乐观，一季度10 年期国债震荡区间在1.5%-1.7%，把握住债市回调出的空间。

    　　低通胀环境下，未来调降名义利率的必要性较为充分。财政方面，地方债发行可能以特殊再融资债为主，对债市的风险扰动较小。一季度债市整体的机会大于风险，其中波动可能来自于央行国债买卖操作以及机构博弈利多出尽逻辑，如若资金面持续趋松，10 年期国债收益率有望震荡下行至1.5%附近，此外可以继续关注长久期信用债的补涨逻辑。

    　　风险提示

    　　1、进出口超预期；

    　　2、货币政策超预期变化；

    　　3、财政发力超预期。

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