债务周期下的资产配置新策略系列之二：2025年：大变局下的全球资产配置

　　报告摘要：

    　　引言：近两年中美资产核心矛盾不同，底层逻辑是债务周期错位。在后疫情时代，中国已迈过本轮债务周期的顶部，步入债务收缩期；美国财政补贴转移支付下，居民部门相对健康的资产负债表构成美国经济的“缓冲垫”。债务周期的错位—>中美宏观底色的差异→影响中美资产价格的核心矛盾有所不同：中国资产核心矛盾在于“增长”，美国在于“通胀”，表现为近2 年中国股债相关性为负，而美国为正。

    　　展望2025：中国资产——债务周期仍是核心矛盾。（1）今年底以来一揽子针对性较强的化债组合拳，我们看到化债思路重大转变，但化债并非一朝一夕，短期视角而言，足够宽松的货币政策能否持续加码从而阶段性缓解私人部门债务负担可能是更关键的锚定。名义GDP 同比-政策利率是景气动向指数的领先指标，该指标持续走扩或能够稳定在相对高位（2009 年以来的经验为2%左右的中枢）—>触发信贷脉冲。（2）如何把握中国股债资产配置？战略层面，债务收缩期，增长因子更多为主导资产的核心矛盾。胜率来看：固收资产>权益/黑色金属，建议继续战略配置利率债。战术层面，债务收缩期，把握“信贷脉冲机遇”下权益资产的进攻机会。（3）如何把握A 股风格配置？债务收缩期，A 股投资风格层面应该继续战略性增加对（高股息&高价值因子）暴露、而减少对（高增长因子）暴露。战术层面，信贷脉冲机遇下，增加（高流动性因子）暴露、减少（低波动&高质量因子）暴露；若信贷脉冲受阻，增加（低波动&高质量因子）暴露、减少（高流动性因子）暴露。

    　　展望2025：全球资产配置——仍是反脆弱的“杠铃策略”。特朗普2.0难以逆转（逆全球化加剧、债务周期错位、AI 产业趋势）三大底层逻辑，甚至一定程度上加大全球政治经济不确定性。战略层面，全球资产配置仍是反脆弱的“杠铃策略”。一端是确定性稳健资产：（1）债券：

    　　债务收缩期，战略配置中国利率债；（2）权益：债务收缩期，战略配置中国红利资产+泛东南亚为代表的新兴市场；（3）另类：黄金的超国家主权信用价值是应对逆全球化新投资范式的必需配置。另一端是高收益高波动资产：AI 产业趋势下有结构性机会的日美发达市场及中国AI产业链映射主题。特朗普上台后的政策节奏、兑现力度、逆全球化孤立主义将加剧全球经济增长和通胀的不确定性，四种组合下“通胀”和“增长”的预期差可能反复博弈。2025 年，单纯的大类资产阿尔法（α）策略实操难度较大。因此，我们在“全球杠铃策略”基础上融入“全天候配置策略”的思想，并针对不同风险偏好的受众提供具体的配置方案。

    　　风险提示：海外经验不等同于国内，历史经验不适合线性外推，地缘政治冲突超预期等。

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