上汽集团(600104)：全年零售量高于批发量 预计受益于国改盈利将筑底企稳向上

　　核心观点

    　　上汽集团12 月整体批发销量环比微增，全年终端销量高出批发销量超60 万辆。上汽集团12 月整体销量48.30 万辆，同比减少24.2%，环比增长0.9%；1-12 月累计销量401.30 万辆，同比减少20.1%。据公司公众号，12 月公司终端销量达50.6 万辆，高于12 月批发销量；2024 年公司终端销量达463.9 万辆，较2024 年批发销量高出超过60 万辆，预计公司今年批发销量表现承压的主要系持续去库所致。随着公司去库存逐步完成，8-12 月公司连续5 个月实现批发销量环比增长，2025 年批发销量筑底回升值得期待，预计批发销量持续改善也将带动2025 年业绩企稳向上。

    　　上汽奥迪及ID.家族表现亮眼，上汽通用批发及终端销量连续多月环比改善。上汽大众12 月销量13.00 万辆，同比减少8.9%，环比减少1.9%；1-12 月累计销量114.81万辆，同比减少5.5%。上汽通用12 月销量6.40 万辆，同比减少38.9%，环比增长13.8%，销量连续5 个月实现环比正增长；1-12 月累计销量43.50 万辆，同比减少56.5%。据上汽大众公众号，上汽奥迪2024 全年累计新车交付同比增长70%，上汽大众ID.家族2024 全年销量13.02 万辆，同比增长23.8%，成为合资品牌纯电销冠；在国内合资品牌整体承压较大的背景下，上汽大众豪华品牌及新能源品牌表现不俗；据上汽通用公众号，12 月上汽通用终端销量达7.31 万辆，连续6 个月实现环比增长；上汽通用2024 全年终端销量达67.30 万辆，较批发销量高出近55%；随着合资品牌去库完成，预计合资品牌2025 年销量将有望企稳回升。

    　　2024 年公司海外终端销量逆势增长，上汽智己将于2025 年进入新车周期。上汽乘用车12月销量7.74万辆，同比减少43.4%，环比增长5.2%；1-12月累计销量70.70万辆，同比减少28.3%。公司12 月新能源汽车销量15.41 万辆，同比减少29.8%，环比减少11.9%；1-12 月累计销量123.41 万辆，同比增长9.9%。上汽智己12 月销量8003 辆，同比减少23.1%，环比减少20.0%；1-12 月累计销量6.55 万辆，同比增长71.2%。公司12 月海外及出口销量10.09 万辆，同比减少28.6%，环比增长7.2%；1-12 月累计销量103.84 万辆，同比减少14.1%。公司2024 年海外终端销量108.2 万辆，在欧洲反补贴不利影响下仍然实现终端销量同比增长。12 月15 日，上汽智己宣布完成B1 轮股权融资，整体B 轮融资金额合计94 亿元。根据规划，上汽智己将于2025 年推出4 款全新产品，包括2 款纯电和2 款增程产品。预计智己首款增程车型将于2025 年一季度发布。

    　　受益于上海国企改革，公司有望加快推进改革、促进经营能力及竞争力改善。公司在下半年积极推进落实各项改革举措，推动荣威与飞凡整合，与大众集团延长合资合作并将携手打造多款中国市场专供车型；预计在市政府支持下，公司有望加大改革力度，推进集团组织重构、业务重塑、优势重造，促进经营能力及市场竞争力逐步企稳向上。

    　　盈利预测与投资建议

    　　预测2024-2026 年EPS 分别为0.89、1.06、1.15 元，可比公司25 年PE 平均估值21 倍，目标价22.26 元，维持买入评级。

    　　风险提示

    　　上汽乘用车销量低于预期、上汽大众、上汽通用销量低于预期、行业价格战加剧、海外贸易保护政策影响出口风险。

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