宏观动态报告：央行坚定维护人民币汇率韧性

　　2025年1月9日，中国人民银行公告，为丰富香港高信用等级人民币金融产品，完善香港人民币收益率曲线，2025年1月15日（周三）中国人民银行将通过香港金融管理局债务工具中央结算系统（CMU）债券投标平台，招标发行2025年第一期中央银行票据，发行量为人民币600亿元。离岸人民币央票可以调节离岸人民币流动性，是央行汇率政策的重要工具之一，本次行动释放重要政策信号，展现央行坚定维护人民币汇率韧性的政策意图。

    　　600亿元的发行规模为历次最高，对离岸人民币流动性构成重要影响，短期离岸人民币流动性可能持续偏紧。第一，从历次离岸人民币央票发行规模来看，本次发行量为历次最高；第二，从离岸人民币央票现存规模来看，本次发行量约占现存规模的43%；第三，从离岸人民币资产现存规模来看，本次发行量约占香港离岸人民币活期及储蓄存款规模的13.6%。综合以上三个方面，本次发行600亿元的离岸人民币央票将对离岸人民币流动性构成重要影响。12月中旬以来，离岸人民币流动性持续偏紧，CNHHIBOR隔夜利率水平围绕4%波动，特别是1月7日、8日两天，CNHHIBORON分别为8.1%、7.82%，创2021年7月以来新高。

    　　央行释放坚定维护人民币汇率韧性的政策信号，人民币汇率将在合理均衡水平上保持基本稳定。2025年人民币汇率面临的环境可能更为复杂，如果美国开启新一轮加征关税，人民币汇率可能再次受到来自外部的冲击。本次公告发行较大规模的离岸人民币央票可以视为央行前瞻性释放政策信号。离岸人民币央票发行始于2018年11月，在2018-2019年上一轮美国加征关税期间，发挥重要的逆周期调节作用。2024年末，中国人民银行货币政策委员会召开2024年第四季度例会，与上个季度相比边际变化主要聚焦三个方面，汇率便是其中之一。本次例会是在预判可能出现冲击的情形下，前瞻性对市场预期进行引导，对于汇率的表述新增三个“坚决”，强调保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。

    　　当下人民币面临的环境与2018-2019加征关税时期已显著不同，我们认为即便加征关税落地，对人民币冲击将弱于2018年。第一，美国已进入降息周期，而2018年美国处在加息周期；第二，从国内来看，本次中国财政扩张可能开启的时间更早，目前中国政府债务成本低于经济增速，政府债务使用效率较高，财政扩张对汇率构成支撑。

    　　风险提示

    　　1.政策理解不到位的风险

    　　2.央行货币政策超预期的风险

    　　3.离岸人民币央票发行超预期的风险

    　　4.美联储货币政策超预期的风险

    　　5.美国加征关税超预期的风险

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