孩子王(301078)：盈利能力提升 三扩战略持续推进

孩子王公布2024 年业绩：营业收入93.4 亿元，同比+6.7%；归母净利润1.81 亿元，同比+72.4%，符合业绩预告（同比增长52.2%-100.7%）。公司营收及利润的增长主要系收购乐友国际，同时大力实施“三扩”战略、推进降本增效等。2025 年3 月公司成立AI 全资子公司，与国内 AI 算力算法头部企业合作，打造母婴童及新家庭 AI 伴身智能产品及孵化平台。我们看好公司在“三扩”战略下，传统母婴零售主业稳增，直播电商及AI 业务进一步强化竞争优势，维持“买入”评级。

    推进乐友国际收购整合，线上、线下协同发展

    分业务看，2024 年母婴商品营收81.6 亿元（同比+7.7%），占总营收87.4%，毛利率同比+1pct 至21.3%。产品端，奶粉24 年营收50.7 亿元（同比+9.4%），毛利率同比+1.6pct 至18.9%；用品类营收12.5 亿元（同比-2.3%），毛利率同比+1.3pct 至20.2%。渠道端，24 年母婴商品线上平台销售收入同比增长12.9%至37.14 亿元，占母婴商品营收比重45.5%（同比+2.1pct）。24年底公司收购乐友国际剩余35%股份，双方在供应链、自有品牌方面加快整合步伐，直营店与加盟店协同发展。2024 年差异化供应链（含自有品牌）实现销售收入10.02 亿元，占母婴商品销售收入的12.3%。

    毛利率小幅回升，期间费用率稳中有降，盈利能力持续改善2024 年综合毛利率同比+0.2pct 至29.7%，我们认为主要受益于公司业务结构改善、供应链话语权提升等；公司持续推进降本增效，2024 年期间费用率同比-0.6pct 至27.5%，其中销售费用率同比-0.5pct 至20.2%，管理/研发费用率同比分别-0.3/-0.2pct 至5.5%/0.4%，财务费用率同比+0.3pct 至1.4%，主要系利息支出增加。综合影响下，24 年归母净利率同比+0.7pct 至1.9%，盈利能力持续改善。此外，公司加强现金流管理，24 年公司经营性净现金流同比+46.7%至11.8 亿元，表现靓丽。

    盈利预测与估值

    考虑到公司孩子王品牌门店开放加盟模式、携手辛选开展新家庭电商直播零售业务和AI 业务陆续落地带来增量，我们上调25-26 年归母净利14%/18%至3.37/4.75 亿元，并引入27 年归母净利润6.88 亿元。参考可比公司26年Wind 一致预期PE 均值32 倍，考虑到公司持续推动渠道及供应链建设，且积极发展AI 业务、提升数智化能力，竞争优势进一步加强，给予公司26年50 倍目标PE，目标价19 元（前值17.6 元，基于26 年55 倍PE）。

    风险提示：出生率下滑风险，渠道拓展不及预期，行业竞争加剧，直播电商及AI 新业务落地不及预期。

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