互联网行业：科技巨头CAPEX热情不减 但市场预期转向落地实绩
科技巨头24Q4：市场质疑AI 投入ROI，仅Meta 业绩助推盘后股价走强
科技巨头公布24Q4 业绩，谷歌总营收与云业务营收低于预期，但广告保持高增速；微软营收盈利双超预期，且Azure 收入增速位于行业首位；亚马逊营收盈利高于市场预期，但云业务收入增速低于竞争者；Meta 营收盈利均超预期，且广告业务收入增速领先。我们观察到：1）投资者对 AI 前期高投入能否带来稳定盈利仍具质疑，导致谷歌、微软与亚马逊业绩发布盘后股价走弱；2）云业务中谷歌和微软市占率抬升，其中谷歌云营收基数较小，更利于中小型企业部署，保持高增速；微软Azure 与OpenAI 联动，增速行业领先；3）Meta 社交广告生态优势明显，较好用户基础利好长期商业化。
科技巨头步调一致，25 年延续高资本开支，合计Capex 或超3200 亿美元
我们重申云大厂与Meta 的一致信号，训练与推理的成本降低或促进AI 需求与算力基建，科技巨头25 年Capex 合计或超3200 亿美元。黄仁勋也提出多种Scaling Law 并存的观点，包括预训练、后训练和测试阶段的ScalingLaw；此外，DeepSeek R1 模型或印证杰文斯悖论，即降低成本加速AI 商业化进程，并助推算力需求的快速增长。FY25 科技巨头均给予高资本开支指引，谷歌预计全年Capex 达750 亿美元；微软指引FY25Q3 和Q4 资本支出将与FY25Q2 相对持平，即CY25H1 约320 亿美元；亚马逊指引全年资本支出超1000 亿美元；Meta 指引全年资本支出600-650 亿美元。
云计算：24Q4 营收增长稳定，但市场疑虑高资本开支能否持续创造盈利?
云计算行业竞争仍白热化。微软智能云FY25Q2 营收同比+19%至255 亿美元，且Azure 以31%增速位于行业首位。谷歌云增速紧随其后，4Q24 收入同比+30%至120 亿美元，但低于市场预期1.5%。而业内龙头亚马逊AWS24Q4 表现虽符合预期，收入同比+18.9%至288 亿美元，但增速仍不及微软与谷歌，市占率环比下降0.2pct。此外，微软公布AI 服务年化营收已超过130 亿美元，同比增长高达175%，但市场仍对云巨头在数据中心和AI基建上的持续资本开支感到担忧，对能否创造高额投资回报仍有待观察，且此次业绩发布盘后股价波动充分反映市场对潜在高资本支出的担忧。
广告：Meta 收入增速位于广告三巨头榜首，重点关注AI 驱动精准化投放
Meta 24Q4 广告增速位于三巨头榜首，营收同比+21%至468 亿美元，超市场预期2.9%。亚马逊24Q4 广告收入延续强劲势头，同比+18%至173 亿美元，但略低于市场预期0.6%。谷歌24Q4 广告营收同比+11%至725 亿美元，延续双位数同比增长趋势，并高于市场预期0.9%。我们认为，未来广告市场将更加注重数据驱动和精准化，技术创新与用户体验提升或成为竞争关键，应重点关注智能创作对于长尾用户的赋能，AI 投放促进ROI 提升。
巨头布局自研AI 加速器与Arm CPU，但GPU 与ASIC 并非零和博弈
科技巨头加码自研Arm CPU 与AI 加速器，以优化数据中心能耗。谷歌、微软和亚马逊分别推出Axion、Cobalt 和Graviton4 等Arm CPU，并持续创新AI 加速器。谷歌TPU 已至第七代，或分为V7p（与博通合作）和V7e（与联发科合作）。微软进度虽慢，但24 年8 月发布Maia 100。亚马逊预计年内推出Trn3（AWS 与Alchip 分别负责前后端设计），并推动Project Rainier，基于Trn2 的全球最大计算集群。Meta MTIA v3 或将包含高端HBM，有望拓展应用至训练与推理（MITA v1/v2 用于广告和社交网络等特定任务）。未来，AI 训练与推理趋向低成本和高效，ASIC 在推理端或加速落地。我们认为GPU 与ASIC 并非零和博弈，自研AI 加速器可与英伟达GPU 形成互补。
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