金属、非金属与采矿行业周报：内外工业延续改善利好铜铝 刚果金禁止钴出口提振价格

工业金属：内外工业经济延续改善，继续看好后续铜铝反弹行情。

    数据解读：关税担忧升温压制本周工业金属表现。主要受关税担忧加剧影响，本周有色工业金属商品整体回落，其中，LME3 月铜跌1.6%、铝跌2.7%，SHFE 铜跌0.2%、铝跌0.9%：1）关税担忧升温导致本周美元止跌上行，压制大宗商品表现，同时，美国消费与就业数据延续走弱，也边际加剧了美国经济衰退担忧；2）本周国内经济预期平稳，对有色工业金属价格影响有限，国债期货维持震荡，黑色螺纹钢震荡，矿、焦在供给侧减产预期影响下跌幅较大。基本面维度，本周库存铜铝环比均累积，其中，铜周环比+2.17%、年同比+57.56%，铝周环比+0.44%、年同比+2.35%，若以农历口径计，本周铜累库幅度好于往年，铝累库幅度与往年相当。主要源于铝跌价、氧化铝涨价、动力煤跌价，本周成本同步测算山东地区吨电解铝税前利润周环比下降133 元至3842 元、吨氧化铝税前利润周环比回升46 元至-274 元；本周电解铝产能利用率97.33%，周环比+0.13%，继续高位持稳；氧化铝产能利用率86.33%，环比+0.41%，除部分厂商检修完毕恢复生产外，新线出成品也贡献了氧化铝产量。观点更新：内外工业经济延续改善，继续看好后续铜铝反弹行情。尽管在关税不确定性、美国消费经济走弱扰动下，当前铜铝商品启涨并不流畅，但在估值足够低已反映较大悲观预期后，后续铜铝季度级别反弹行情仍值得期待：1）海外宏观，美国工业与消费经济背离，于铜铝而言，短期利大于弊，一方面，美国工业继续修复提振工业金属即期需求，2 月标普全球制造业PMI 初值51.6，略超预期，另一方面，消费走弱巩固降息预期，美债顺势下行，有助提振工业金属远期需求，且美元因此也难显著走强；2）国内宏观，两会政策环境及经济转向2 个季度后自然修复均有概率提供催化，信贷、地产二手房销售先行数据已改善，高频复工相对正常，2 月制造业PMI50.2，重回扩张区间，或是重要信号；3）产业维度，铜TC 转负提升冶炼减产概率，氧化铝仍具下行空间有助铝冶炼利润修复；4）估值维度，铜铝商品（金铜比持续攀高）与权益（主流铜铝龙头PE 估值处于历史极低水平）极低估值，提供胜率与赔率。标的关注：铜-紫金/洛钼/金诚信/藏格矿业/西部矿业/五矿资源/宏达股份等；铝-云铝/神火/中孚实业/天山铝业/中国宏桥/中国铝业/南山铝业等。

    能源金属&小金属：2025 年全面战略看多能源金属权益板块的投资机会。钴方面，刚果金自2月22 日起暂停钴出口4 个月以提振钴价。刚果金占全球钴产量的74%，禁止出口将在一定时间造成国际市场钴原料供应量下降。考虑到钴价已位于历史的绝对底部，该政策将很大程度上提振市场价格预期，看好价格趋势上行。镍方面，印尼出口外汇新规冲击或抬升成本，成本支撑显著，静待宏观预期向好加持下镍价底部反弹。印尼政府对2025 年镍矿审批配额将严格控制。长期来看，资源端在行业利润中占比呈现逐步抬升，高成本项目开启出清，成本支撑镍价下行空间有限。关注镍板块标的价格底部配置价值，以及低成本镍冶炼超额利润持续下，依靠放量带来的业绩增长。关注火法富氧侧吹技术进展及成本情况。稀土磁材方面，工信部发布文件规定仅两大集团及相关企业可进行开采及冶炼分离，头部企业集中度进一步提高；将海外矿纳入总量控制指标，限制海外供给无序扩张。稀土价格处于底部，人形机器人提振远端需求，行业又迎政策催化，预计稀土板块出现修复行情，2025 年稀土永磁行业有望迎来盈利和估值的双重改善。锂方面，近期国内江西大矿推进复产消息对价格形成压制。但仍要注意的是，其复产的推动核心是其对中长期需求景气强劲的乐观判断。近期现货价格相对坚挺，叠加Q1 以来需求的持续景气，碳酸锂价格底部已较为清晰，澳洲多个矿山24Q4 成本仍维持高位，且非洲矿山税收和成本压力依然较为明显，形成较强的底部成本支撑。后续价格的逐步磨底和抬升或让本轮供需修复基础更为夯实。相对商品，权益表现或更优，锂盐板块或已迎来业绩底部，2025 年有望轻装上阵。且当下板块估值性价比明显，积极看多板块投资机会。钨方面，中国宣布将对钨等25 种稀有金属产品进行出口管制。钨价止跌企稳，静待需求修复，钨价将重回上行通道。建议关注：锂-雅化集团/中矿资源/永兴材料/赣锋锂业/天齐锂业/天华新能/藏格矿业/盐湖股份，稀土-中国稀土/北方稀土，磁材-金力永磁/正海磁材，钴镍-华友钴业/伟明环保，钨-中钨高新/厦门钨业。

    贵金属：短期逼仓缓和，静待驱动切换，看好再通胀下黄金股的估值修复。本周COMEX 金价收跌于2867 美元/盎司，美债收跌，美元收涨，市场预期通胀小幅下降，商品权益走弱。关税落地逼仓缓和，且俄乌冲突预期缓和，黄金避险需求减弱。1）短期黄金的核心驱动在关税预期下COMEX 市场的逼仓，随关税逐步落地，租赁利率下降，该驱动阶段性放缓或触发金价波动；2）周期视角下，黄金的趋势驱动在复苏初期的再通胀，看好旺季金铜共振。因而静待通胀驱动接力。上半年延续看多金价。3）当前黄金股估值持续维持弱势低位是最核心矛盾。对于逼仓A股市场并不能给估值，进而近期黄金股较为弱势。但若再通胀资源股整体行情启动，则黄金股估值修复可期。展望2025 年看，上半年把握资源行情，我们对降息周期后的再通胀较乐观，看好旺季资源股行情。黄金股估值依旧在历史低位，做多盈亏比较好。全年关注黄金股重估机会，我们认为在下半年美国若兑现软着陆情景下，黄金将迎来周期性资金撤出压力，届时若验证趋势力量致使金价中枢上移且价格回撤有限，黄金股估值中枢将迎来系统性提升。建议关注：

    招金矿业/山金国际/山东黄金/赤峰黄金。

    风险提示

    1、全球经济复苏进度不及预期，全球新能源汽车需求不及预期；2、金属供给过快释放。

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