煤炭开采行业周报：煤价止跌 近期持续强调的3个观点

　　行情回顾（2025.3.24~2025.3.28）：

    　　中信煤炭指数3,307.01 点，下跌0.13%，跑输沪深300 指数0.14pct，位列中信板块涨跌幅榜第7 位。

    　　“海外率先开启减产，印证“我国动力煤成本位于全球成本曲线左侧”。我们此前发布的《成本——上市煤企全解析》报告，报告指出“我国动力煤成本位于全球成本曲线左侧”，在煤价下跌过程中，由于海外动力煤矿山成本偏高，或率先开启减产行为。

    　　综合外媒报道，大宗商品巨头嘉能可（Glencore）旗下子公司塞雷洪公司（Cerrejon）近日表示，为应对煤炭价格长期下跌，公司每年将减少煤炭产量500~1000 万吨，减产后年产量将降至1100~1600 万吨。

    　　据国际文传电讯社消息，俄罗斯副总理亚历山大·诺瓦克（Alexander Novak）告诉记者，2025 年俄罗斯煤炭产量预测可能会下调。

    　　把握行业本质属性，坚定信心、坚守定力，再述我们近期持续强调的3 个观点：

    　　观点一：当前煤价就是底部区域，无需悲观。3 月初，我们在报告《煤价“一飞冲天”or“昙花一现”》中指出“煤价在短期小幅反弹后，仍面临2 次探底压力，其绝对底部取决于终端需求恢复情况以及国际煤炭市场的价格水平。无需过度在意短期价格波动节奏，本轮价格低点就是底部区域”。上周煤价已跌至我们此前预期的底部区域（650~686 元/吨），我们强调随着价格的进一步下探，诸多积极因素将陆续显现，对后市亦无需过度悲观，曙光或现。我们更是指出煤价2 次探底过程中的止跌路径，“低卡进口煤倒挂幅度加大→终端用户转向北上采购→港口低卡煤货源结构性紧缺→低卡煤价格率先止跌反弹→低卡性价比减弱→转向采购中高卡&Q5500 价格跌至长协基准价附近→中高卡煤止跌”。

    　　观点二：2 月底以来，“跌价利空钝化→布局时机已至”。2 月底以来我们一直强调“跌价利空钝化→布局时机已至”，前期煤价虽加速探底，但值得注意的是龙头煤企于2 月21 日触底，随后中信煤炭指数于3 月5 日触底。价格跌vs 龙头煤企逆势上扬，其侧面早已说明市场对煤价下跌已有充分认识，属利空钝化，正所谓“利空出尽、否极泰来”。

    　　观点三：龙头煤企业绩略超预期，降本增效成效显著，诚意满满。神华、中煤等龙头煤企相继发布24 年年报，其业绩均略超市场预期（神华24 年自产煤生产成本179 元/吨，同比持平，其中24Q4 成本164 元/吨，环比下滑11元/吨；中煤24 年自产煤销售成本282 元/吨，同比下滑25 元/吨，其中24Q4成本268.6 元/吨，环比下滑5.8 元/吨），神华分红比例更是进一步提升至76.5%，进一步提振了市场信心。

    　　重点领域分析：

    　　本周低卡动力煤价格如期止跌反弹、带动高卡动煤逐步企稳；焦煤整体持稳运行，部分性价比较高品种小幅探涨。截至3 月28 日，北港动煤报收676 元/吨，周环比-6 元/吨；CCI 柳林低硫主焦1250 元/吨，周环比持平。

    　　动力煤方面，诚如上周所述，2 次探底过程中，低卡煤率先企稳反弹。供应方面，主产区局部区域环保检查较严格，少数露天矿生产受限，大部分煤矿生产正常，煤矿产能利用率处于较高水平，供应整体较平稳。需求方面，近期化工焦化等非电终端刚需补库，部分库存较低的煤矿价格探涨，但电厂需求始终较差，遏制上涨高度。港口市场库存依然较高，但中低卡资源相对较少，在进口倒挂幅度加大背景下，部分用户转向北上采购，带动低卡煤价格率先止跌反弹。

    　　上周我们提及“虽然电煤步入传统淡季，价格仍面临下行压力，但当前价格已跌至我们此前预期的底部区域（650~686 元/吨），对后市亦无需过度悲观”，且指出本轮价格止跌的传到路径“低卡进口煤倒挂幅度加大→终端用户转向北上采购→港口低卡煤货源结构性紧缺→低卡煤价格率先止跌反弹→低卡性价比减弱→转向采购中高卡&Q5500 价格跌至长协基准价附近→中高卡煤止跌”。

    　　本周中低卡煤如期止跌反弹，带动中高卡煤后半周逐步企稳。“止跌看供给，上涨看需求”，展望后市，在中低卡煤支撑（背后反应是进口煤倒挂幅度加大→进口数量面临进一步下滑），叠加大秦线即将开展春季检修的背景下，煤价有望整体止跌并开启小幅上涨。但目前火电需求依然疲软，整体库存仍处高位，叠加4~5 月亦是传统需求淡季，在供需两端无政策扰动下，上涨高度有限。

    　　焦煤方面，现货偏稳向好，盘面压力较大，3 位数或是最终宿命。本周产地部分煤矿因井下原因及煤矸石处理问题减停产，供应端有所缩减。需求端随着铁水产量持续回升，原料刚需提升，市场情绪有所改善，下游焦企及中间环节适当拿货，煤矿签单好转，整体库存明显去化，带动部分坑口报价小幅探涨，竞拍成交涨价煤矿较多，总体市场偏稳向好运行。供应方面，本周产地部分煤矿因事故及井下原因产量有所缩减，供应端总体小幅下滑。据汾渭统计，本周样本煤矿原煤产量周环比减少2.9 万吨至1268.4 万吨。需求方面，近期铁水产量延续回升，下游企业高日耗以及低库存支撑焦煤需求，原料端刚需有所提升，但下游企业利润空间有限，投机需求仍弱。

    　　此前我们一直强调“焦煤供需偏松格局仍未得到实质性改变，需等待价格进一步下行导致国内部分地区出现减产信号，以“CCI 柳林低硫主焦”为例，预估价格底部在1200~1250 元/吨附近”。3 月初，焦煤价格跌至1250 元/吨我们预估的底部附近后，持稳运行至今。

    　　上周我们提及“焦煤主力合约持仓高达39.59 万手，多空“厮杀惨烈”，任何扰动都容易引起盘面的大幅波动，谨慎参与”。本周焦煤盘面先扬后抑，一度由1000 元/吨冲高至1041 元/吨后再次回落，周五夜盘报收1006 元/吨（盘中最低1001 元/吨），再次逼近1000 元/吨整数关口。由于目前市场整体情绪较差，虽然焦煤现货偏稳向好，但随着交割月的临近，焦煤盘面锚定蒙煤长协（蒙煤长协Q2 存在降价预期），多头接货意愿或有限，后期仍面临跌至3位数可能，谨慎参与。

    　　未来，焦煤能否打开上涨空间主要关注2 个方面：（1）焦煤进口（尤其蒙煤进口）是否发生较大扰动；（2）国内是否有强刺激政策落地。

    　　投资策略：

    　　“绩优则股优”，重点关注困境反转的中国秦发，绩优的电投能源、中国神华、陕西煤业、新集能源、中煤能源、淮北矿业、昊华能源、晋控煤业。推荐未来存在增量的华阳股份、甘肃能化。此外，正在办理控股股东变更的安源煤业亦值得重点关注。

    　　此外，平煤股份发布《以集中竞价交易方式回购股份方案》的公告，正式打响煤企增持回购第一枪，回购额度高达5~10 亿元，应给予重点关注。其他具体内容可参考我们早前发布的《回购增持再贷款设立，高股息煤炭迎机遇》报告，重点关注平煤股份、淮北矿业、兖矿能源。

    　　风险提示：国内产量释放超预期，下游需求不及预期，原煤进口超预期。

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