长川科技(300604)：内生外延双轮驱动 测试设备布局全面

　　核心观点：

    　　内生+外延快速成长，测试设备全面布局。公司深耕半导体测试设备领域，发展出了完善的产品矩阵，包括测试机、分选机、探针台等产品，通过内生、外延双轮驱动迎来新一轮增长。根据Wind，2019-2022 年公司收入规模经历了快速扩张期，营收从3.99 亿元扩大至25.77 亿元，CAGR 达到86.2%，2023 年收入规模出现了短期下滑。进入24 年之后，公司收入规模明显改善，24 年前三季度实现营收25.35 亿元，同比提高109.72%；实现归母净利润3.57 亿元，同比提高26858.78%。

    　　测试机竞争优势明显，放量明显。测试机产品包括SoC 测试机、数模混合测试机、老化测试机、大功率测试机等，根据24 年半年报，24年上半年实现收入9.31 亿元，同比增长270.31%，毛利率64.76%，获得了长电科技、华天科技、通富微电、士兰微、华润微电子等企业的使用和认可，实现了测试机、分选机的部分进口替代。

    　　布局分选机与探针台，产品矩阵完善。公司于2019 年完成了对 STI 的收购，公司在技术研发、客户和销售渠道等方面与 STI 形成了优势互补和良性协同；在客户方面，STI 与德州仪器、安靠、三星、日月光、美光、力成等多家国际 IDM 和封测厂商建立了长期稳定的合作关系，为公司进入国际知名半导体企业的供应体系提供了有力支持。

    　　盈利预测与投资建议。我们预计长川科技2024-2026 年营业收入为35.34/44.33/51.84 亿元，同期归母净利润为5.52/8.15/11.09 亿元，EPS 为0.88/1.30/1.77 元/股，结合可比公司的估值水平，考虑公司在半导体测试领域的重要地位，且公司SoC 测试机不断放量，存储测试机等不断取得突破，我们给予25 年40 倍的PE 估值，对应合理价值51.98 元/股，给予“买入”评级。

    　　风险提示：行业整体周期性波动的风险、行业竞争加剧的风险、新产品研发不及预期的风险。

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