社服行业2025年度策略：景气向上 格局改善

　　OTA：国内旅游强劲恢复，龙头基本盘稳固跑赢行业。2024年前三季度国内旅游人次和花费接近2019年峰值水平，国内出游人次42.37亿，同比增长15.3%。国内游客出游总花费4.35万亿元，同比增长17.9%。人均消费1026.67元，同比增长2.2%。①龙头优势显著：携程集团、同程旅行1-3Q24收入同比各增长19%、48%。②竞争格局：中国仅三家参与者可提供一站式综合性互联网出行服务。2023年，中国综合性互联网出行服务市场的规模按GMV计达2.5万亿元，CR5 约67.3%。

    　　教育：监管常态化，龙头在线下扩张中占据了先机。①K12：双减前，产能仍有较大提升空间，如龙头新东方计划在25财年将产能提高20%-25%。②职业教育：职教赛道毕业生职业选择趋于理性：25年国家公务员考试招录4万人，同比增长0.4%；25年全国硕士研究生报名人数388万，同比减少11.4%。疫情后职教市场加速分散，后续关注龙头格局改善。

    　　免税：客单价逐步企稳，关注25年海南封关政策催化。①购物人次承压：购物人次或受出境游分流影响，关注25年海南封关拉动效应。②客单价： 2024年9/10/11月客单价各5550/5540/5131元。

    　　人服：顺周期下景气度有望上行。劳动力市场仍存结构性供需错配：一方面企业在经济弱复苏期降本增效，另一方面是青年劳动力失业率虽有所下降，但仍高于上半年平均水平。我们认为若宏观预期逐步改善，人服行业业绩弹性较大。

    　　餐饮：加速出清、增速企稳，政策受益杠杆效应强。 ①供给端：加速出清，截至24年8月，餐饮相关企业存量同比增长9.4%，增速下滑7pct；②需求端：增速相对企稳，24年7月以来餐饮收入增速稳定在3%以上，10月环比回升0.1pct。随消费政策出台，有望充分受益消费券等政策的杠杆撬动效应。

    　　酒店：供需结构待改善，关注龙头经营提效。①供给：根据酒店之家数据，截至20241208全国酒店数量共70.4万家，相较于23年末净增2.2万家，4Q以来酒店供给增速回落至5%左右。展望2025，预计供给端竞争仍激烈，但供给增速有望回落。②需求：根据酒店之家数据，截至20241208，1-49W2024平均RevPAR同比-5.8%，平均ADR同比-4.6%，平均OCC同比-2.4pct。预计2025年随宏观环境修复，RevPAR降幅有望环比收窄。③酒店集团： 2024年以来酒店龙头稳步扩张，但受RevPAR影响致业绩承压；预计25年龙头仍维持稳健扩张节奏，关注结构升级与经营提效（海外减亏、直营优化等）。

    　　投资建议：推荐：中国中免、科锐国际、同程旅行、百胜中国、海底捞。建议关注：北京人力、宋城演艺、同庆楼、特海国际、锦江酒店、首旅酒店、华住集团-S 。

    　　风险提示：经济回暖与居民消费力恢复不及预期、政策落实不及时风险、行业竞争加剧风险等。

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