曲美家居(603818)：Q4基本扭亏 国内外共振改善

　　事件：公司发布 2024 年业绩预告：1）2024 年：公司实现归母净利润-1.68~-1.12 亿元（ 亏损同比减少44.8%~63.2% ）； 扣非归母净利润-1.65~-1.10 亿元（亏损同比减少42.5%~61.7%）。2）24Q4：公司实现归母净利润-0.23~0.33（同比+76.9%~+133.9%），中值0.05 亿元（同比+105.4%）；扣非归母净利润-0.44~0.11 亿元（同比+54.4%~+110.9%），中值-0.17 亿元（同比+82.7%）。国内家居行业需求低迷、全球市场需求弱复苏影响，公司整体收入略有下降；北美&欧洲利率水平高位，公司境外有息负债规模较大，财务费用高企；此外，公司降本增效致人员优化成本抬升，影响24 年利润表现。伴随25 年国内外共振改善&化债加速、我们预计公司盈利能力有望显著改善。

    　　国内：经营改善、产品升级，组织优化、费用节降显著。24Q3 国内收入同比下滑近20%，其中零售承压、工程增长。公司推动国内人员架构持续优化、岗位精简，费用持续下降（24Q3 管理费用、销售费用、研发费用同比分别减少871 万、2501 万、562 万，剔除离职补偿影响后费用改善更显著）。

    　　24 年Stressless 国内重点打造旗舰店，聘用新负责人提升品牌形象。24 年12 月曲美Pro 新品上市，产品力持续升级。此外，家装&大宗渠道积极拓展。

    　　伴随国内产品升级、组织优化、渠道降负，有望驱动国内经营改善、盈利能力改善，我们预计25 年国内经营实现盈利（不考虑租金收益）。

    　　海外：Ekornes 订单改善，盈利稳步修复。24Q3 Ekornes 收入同比-10.6%（挪威克朗口径），主要系海外秋假导致产能受限，24Q3 欧洲/北美收入分别占比44.4%/36.5%，收入分别同比+6.5%/-25.9%，欧洲恢复较好、北美延续承压。我们预计订单端改善显现、在手订单规模持续增长、24Q4 海外收入有望实现转正。伴随库存消化、海运成本下降、原材料价格回落，盈利能力稳步回升。

    　　债务置换提速，降息优化财务费用。债务方面，公司通过债务置换优化海外负债结构、降低利率水平，我们预计财务置换25 年初有望完成，财务费用降低。伴随海外降息逐步落地，且公司经营改善、产业园区租赁贡献现金流，债务规模有望降低，财务费用有望持续下降。

    　　盈利预测：我们预计公司2024-2026 年归母净利润分别为-1.4 亿元/1.6 亿元/3.1 亿元，2025-2026 年对应PE 为11.5X/5.9X。

    　　风险因素：国内消费复苏低于预期，降息节奏不及预期，海外需求不及预期

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