运达股份(300772)：2025年出货量有望较快增长 风机盈利有提升空间

　　公司近况

    　　2024 年国内新增风电装机约88GW（CWEA统计），我们预计2025 年有望达到110-120GW，运达股份有望在出货量增长的同时提升盈利能力。另外，公司在出口风机市场已经获取大量订单，逐步开启新的增长方向。

    　　评论

    　　公司国内陆风份额保持优势，出口市场大量订单兑现。根据CWEA数据，运达在2021-2023 年国内风机新增吊装市占率保持在12-13%左右，期间公司海风出货量较少，2024 年我们预计公司风机出货量在12GW左右（包含自建电站），国内市占率13%左右。2025 年我们预计公司国内风机出货量有望快于行业总量增长，主要得益于公司较为饱满的在手订单。出口市场公司在2023 年形成较大突破后，2024 年继续实现订单兑现，特别是在中东市场的布局收获优异订单回报，我们预计2025 年公司海外出口规模有望历史首次超过1GW。

    　　公司风机盈利有提升空间。1-3Q2024 公司风机毛利率在10%左右，低于2023 年全年的12.5%，未能在零部件降本下实现利润率提升，但与2H23保持基本稳定。我们认为国内风机行业竞争最激烈的阶段或已过去，2024年中开始行业同产品线风机价格已经趋稳，叠加行业和公司在风机设计优化上的持续降本，以及海外高利润率出货的增量贡献，我们预计公司风机盈利有提升空间。

    　　电站业务持续贡献增量表现。公司电站业务截至2023 年末累计并网781MW，2024 年公司实现转让250MW电站对盈利有较强贡献，我们预计公司2024 年末累计并网电站已经超过1GW，2025 年该业务有望持续贡献发电收入和电站转让盈利。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑到公司风机制造业务利润率回升幅度弱于之前预期，我们下调公司2024 年盈利预测25.1%至4.66 亿元，下调公司2025 年盈利预测17.4%至7.09 亿元，同时新引入2026 年盈利预测9.73 亿元。公司当前股价对应2025/2026 年12.4/9.0 倍市盈率。我们持续看好公司在国内风机业务的量利提升趋势，同时认为公司在出口业务上有望持续快速增长，维持跑赢行业评级。考虑估值切换至2025 年，我们维持公司目标价15.89 元，对应2025/2026 年15.7/11.5 倍市盈率，较当前股价有27.3%的上行空间。

    　　风险

    　　风电行业需求不及预期；行业竞争加剧导致利润率下滑。

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