招商积余(001914)：经营效率与股东回报稳中有进

　　2024 年业绩略超市场预期

    　　公司公布2024 年度业绩：营收同比增长10%至171.7 亿元，归母净利润同比增长14%至8.4 亿元，略超市场预期，主要系基础物管毛利率同比大幅提升、销售管理费用率持续下行等因素推动。全年每股拟派息0.24 元，对应派息比例30%（2023 年派息比例为25%）。

    　　基础物管板块稳中有进，经营效率大幅提升。2024 年公司在管面积同比增长6%至3.65 亿平米，对应物管板块实现收入164.9 亿元，同比增长12%；板块毛利率同比提升0.4 个百分点至10.4%，其中住宅和非住宅业态基础物管毛利率分别同比提升3.0 和1.5 个百分点，我们预计主要受项目成本严格管控以及管理项目组合持续优化等推动。2024 年公司新签第三方年度合同额36.9 亿元，同比增长4%，在较高基数下仍保持了平稳扩张，公司在市场化住宅、医疗、交通以及IFM 等领域均实现一定突破。

    　　资产管理板块大体稳定。2024 年公司资产管理板块实现收入6.7 亿元，同比下降4%，业务经营大体平稳。商业运营方面，2024 年末公司在管商业项目70 个，较2023 年底基本持平，在管商业项目零售额及客流的同店同比分别增长6%和11%；2024 年末持有物业出租率为95%，同比小幅下降1 个百分点。

    　　现金流延续良好表现，分红比例同比有所提升。2024 年公司经营性现金流净流入金额达18.4 亿元（同比基本持平），对归母净利润的覆盖倍数为2.2倍；截至2024 年末，公司应收账款与应收票据余额约22.5 亿元，同比下降3%，主要原因系公司年内继续紧抓回款重视收缴、加大对项目收缴率的考核力度以及项目各阶段过程回款的管控力度等。公司全年每股拟派息0.24 元，对应派息比例30%；年内公司亦回购989 万元，合计股东回报占归母净利润比例为31.4%。

    　　发展趋势

    　　料公司将继续推动管理提效与服务迭代。公司持续的提质增效与成本管控在2024 年已初有成效，我们预计2025 年公司将继续推动精细化成本管理、强化现金流与应收款管控，推动主业与增值服务稳步拓展等发展规划。

    　　展望未来，考虑到公司第三方外拓的合约金额体量以及公司管理提效的进展情况，我们预计公司有望延续高质量的发展路径。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑公司2024 年部分业务毛利率超预期表现，我们分别上调2025 年和2026 年归母净利润2%和2%至9.2 亿元和10.0 亿元，对应同比分别增长10%和8%；维持跑赢行业评级，上调目标价9%至13.1 元（对应15 倍2025 年目标市盈率、隐含21%上行空间），主要反映市场风险偏好变化及盈利预测调整。公司股票当前交易在12.5 倍2025 年市盈率。

    　　风险

    　　第三方外拓进展及项目利润率不及预期，非住宅业态竞争加剧背景下毛利率持续下行风险，物业费收缴率不及预期等。

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