晨光股份(603899)：2024年稳定健康发展 2025年IP赋能、尝试品类边界拓展

　　投资要点：

    　　公司发布2024 年年报，整体表现符合预期：2024 年实现收入242.28 亿元，同比+3.8%；归母净利润13.96 亿元，同比-8.6%；扣除（科力普）股权激励支付归母利润14.46 亿元，同比-2.8%。24Q4 收入71.14 亿元，同比-5.0%；归母净利润3.74 亿元，同比-13.5%。

    　　传统核心线上仍然增长亮眼，线下渠道继续聚焦精耕细作，积极推进自有品牌出海。2024年传统核心业务（不含科技）收入为77.74 亿元，同比-1.0%，其中24Q4 同比-7.2%；2024 年晨光科技收入为11.44 亿元，同比+33.5%，其中24Q4 同比+31.2%；2024 年传统+科技收入为89.18 亿元，同比+2.4%，其中24Q4 同比-3.6%。公司积极推动线上业务，线上产品线布局加强，满足各平台差异化消费需求，持续推进拼多多、抖音、快手等新渠道业务，线上保持份额提升，延续高增。线下战略延续，聚焦重点终端，着重单店质量提升，结合公司重点品类、聚焦经典畅销一盘货推广，进一步强化产品力，通过强功能性单品、多样化IP 联名等增强产品吸引力。公司持续进行海外市场的发展，因地制宜地开发本地化产品，推动非洲、东南亚等区域渠道建设，2024 年海外收入10.38 亿元，同比+21.0%。

    　　传统核心产品思路延续调结构+扩品类，整体盈利保持稳健。2024 年书写工具/学生文具/办公文具收入分别为24.29/34.71/35.72 亿元，同比+6.9%/+0.1%/+1.7%，其中24Q4同比-2.0%/-1.2%/-3.9% 。2024 年书写工具/ 学生文具/ 办公文具毛利率分别为42.9%/33.9%/27.7% ， 分别同比+1.0pct/-0.1pct/ 持平， 其中24Q4 分别同比+1.8/+2.8/+1.5pct。2024 年公司书写和学生文具单价保持提升，公司通过新品开发，提升功能品质、结合IP，产品力持续提升对抗外部环境波动，传统核心业务盈利保持稳健。

    　　积极布局IP 及二次元产品，奇只好玩专注潮玩首度盈利。子公司奇只好玩专注潮玩市场，以自主IP 孵化、IP 运营、品牌联合开发、潮玩衍生为核心经营模式，积极布局二次元IP领域。根据公司公告，2024 年奇只好玩实现净利润942 万元。

    　　零售大店：九木杂物社维持稳健开店，持续加强选品和单店运营。2024 年零售大店业务收入14.79 亿元，同比+10.8%；其中九木杂物社2024 年收入14.07 亿元，同比+13.4%。

    　　截至2024 年末公司共拥有零售大店779 家；其中九木741 家，较2023 年末净增加123家。九木杂物社维持稳健开店，公司继续加强门店在产品组合、精细化运营能力；建立完整高效的会员经营体系，会员量级已破千万。后续预计九木杂物社将进一步丰富产品结构，拓展IP 类（二次元、谷子及周边衍生品）产品，吸引更多年轻消费者；晨光产品和自有品牌的占比提升，进一步提升竞争门槛。

    　　科力普：外部扰动仍然存在，主动订单筛选，短期增速放缓。2024 年科力普业务收入138.31亿元，同比增长3.9%。外部扰动仍然存在，同时公司主动订单筛选，控制应收风险，实现有质量的收入稳健增长。科力普持续深挖存量和新客户，聚焦办公、MRO、营销礼品和员工福利四大板块拓展，伴随后期业务流程逐步正常化，科力普收入增速有望提速。2024年科力普增资扩股，包含员工股权激励和实际控制人增资两部分，其中员工股权激励支付费用7556 万元，影响2024 年盈利表现，剔除股权激励费用影响，科力普净利率同比基本保持稳定

    　　2024 年毛利率基本稳定，费用端主要受科力普股权激励摊销及线上投放费用增加影响。2024 年毛利率为18.9%，同比0.04pct；其中Q4 毛利率16.8%，同比1.15pct，24Q4 传统核心毛利率同比恢复，带动整体毛利率有所修复，全年毛利率相对稳定。

    　　2024 年销售/管理/研发/财务费用率分别为7.2%/4.1%/0.8%/-0.2%，分别同比+0.53/+0.55/+0.02/+0.07pct ； 24Q4 销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为6.3%/3.6%/0.7%/0.2%，分别同比+0.62/+1.44/+0.22/-0.01pct。公司销售费用主要受线上渠道流量投放影响，管理费用主要受科力普股权激励支付费用摊销影响。

    　　2024 年净利率为6%，同比-1.04pct；其中Q4 净利率5.4%，同比-0.91pct。

    　　2024 年分红率延续提升，现金分红66%，分红+回购比例73%。一体两翼战略推进，传统核心业务国内市场产品端和渠道端积极零售化转型，打造区别于同行差异化竞争力，积极IP 潮玩产品布局，中长期自有品牌出海支撑增长；九木杂物社展店空间充足，科力普横向拓品类+深挖客户，新业务预计将保持较高增速，且伴随规模效应释放，盈利能力上行。考虑消费力走弱及外部环境扰动，小幅下调2025-2026 年归母利润至16.04/17.36 亿元（前值：16.81/18.50 亿元），新增2027 年盈利预测18.98 亿元，2025-2027 年分别同比+14.9%/+8.3%/+9.3%，对应PE为18/16/15X，维持“买入”评级。

    　　风险提示：终端消费力持续走弱，行业竞争加剧的风险。

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