2024年12月金融数据点评：12月金融数据的几点信号

　　投资要点：

    　　事件：1 月14 日下午央行披露了2024 年12 月金融数据：新增贷款9900 亿元，社融2.85万亿元。12 月末，M2 达313.53 万亿，YoY+7.3%；M1 YoY -1.4%；社融增速8.0%。

    　　12 月新增贷款不弱，个贷需求延续弱复苏，对公信贷受隐性债务置换等影响。12 月新增贷款9900 亿（2023 年12 月为1.17 万亿），同比少增。12 月个贷增量3500亿，同比多增，其中，个人短贷+588 亿，个人中长期+3000 亿，与房地产销售回暖及存量按揭利率下调阶段性减少提前还贷等有关。12 月对公信贷增量4900 亿，上年同期8916 亿，对公信贷特别是对公中长期贷款同比大幅少增，主要是由于隐性债务置换等。考虑到，24Q4 增发地方政府专项债用于隐性债务置换的规模较大，对12 月城投贷款数据影响大，12 月贷款核销规模达2637 亿，12 月新增贷款不弱。

    　　24Q4 以来M1 增速大幅回升，经济活性有所提升。央行将自2025 年1 月起启用新口径M1，是在现行M1 的基础上，进一步纳入个人活期存款、非银行支付机构客户备付金。截至2024 年12 月末，旧口径M1 余额67.1 万亿元，新口径M1 余额达110.9万亿元。近几年来看，新旧口径M1 同比增速走势接近，但新口径M1 增速走势更加平稳。近几个月，新旧口径M1 增速均明显回升了，12 月份新口径M1 增速已经转正为+1.2%，旧口径M1 增速亦回升至-1.4%。这反映了24Q4 以来经济活性有所提升，增量政策效果持续显现。12 月末M2 增速7.3%，环比回升0.2 个百分点。

    　　12 月末社融增速8.0%，环比回升。12 月社融增量2.85 万亿（2023 年12 月1.93万亿），同比大幅多增，多增主要来自政府债券和企业债券净融资。隐性债务置换是债务形式的转换，对社融增速的影响较小。2024 年社融增量32.3 万亿，同比少增3.3 万亿；其中，对实体经济的人民币信贷增量仅17.0 万亿，同比少增5.2 万亿；政府债券净融资11.3 万亿，同比多增1.7 万亿。展望2025 年，隐性债务置换之下，新增贷款可能同比少增，但政府债券净融资预计扩大，社融增量32.4 万亿元左右，年末社融增速回落至7.5%左右。我们预计2025 年社融增速下行节奏放缓。

    　　中长期仍看多债市，但2025 年或如履薄冰。受非银同业存款定价规范落地及货币政策定调适度宽松等影响，2024 年11 月底以来债市收益率大幅下行。当前，商业银行自营债券投资面临全曲线倒挂，债市提前反映了大降息的预期，可能已过度透支了2025 年货币政策适度宽松的预期。我们认为，未来三五年，商业银行计息负债成本率将逐步下行，降息降准仍有空间，支撑债市走牛。但由于近一个季度债市收益率降幅大，或基本走完了2025 年行情空间，且随着财政政策大幅发力，经济企稳的可能性上升，2025 年债市投资或需要如履薄冰。12 月金融数据好于预期，反映经济边际企稳。我们建议，2025 年关注可转债、美元债、以及港股红利及港股银行股票的投资机会，大幅降低对境内纯债的投资收益预期。

    　　风险提示：政府债券增发规模大幅超预期，供给压力可能导致债市阶段性调整；经济超预期复苏可能导致债市大跌；理财或基金投资监管政策的影响。

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