2024年12月社融数据点评：“沪金溢价”是当下重要的货币现象

　　本报告导读：

    　　近期“沪金溢价”由负转正（隐含的汇率预期在7.38 左右），意味着国内资本寻求外海多元配置的需求略有回升，对国内流动性有一定的虹吸效应（非银存款回落），因此，对于当下流动性驱动的市场环境，“沪金溢价”是重要的货币现象，持有沪金是一种较好的对冲手段。

    　　投资要点：

    　　2024年12月社融存量增速上升至8.0%（前值7.8%），新增社融2.85万亿元，同比多增9249亿元。政府债仍是社融的稳定盘，化债方案持续推进，政府债新增净融资1.76万亿，同比增加8288亿元。此外，企业债券是12月社融的重要支撑项。企业债券同比多增2588亿元，一方面是低基数，另一方面也有企业利用快速下行的利率环境降低融资成本的考虑，体现在12月中期票据和短期融资券共发行6580亿元，同比多增1610亿元，净融资同比多增2728亿元。

    　　12月新增信贷9900亿元，同比少增1800亿元。化债政策对12月信贷数据的扰动未消。化债导致银行信贷资产规模下滑程度较高，但与11月不同的是，票据融资又回到了同比高增的状态，可能与企业使用低成本票据置换高成本贷款有关，这和中票与短融高增互为印证，意味着企业信用仍有待企稳。与企业不同的是，居民信用继续表现出扩张态势。

    　　12月30大中城市商品房成交面积同比增长14.4%，较11月增速（11.6%）继续提升。结构来看，一线城市同比回落，二线城市增速上升，三线城市降幅收窄。然而，从1月前两周的高频数据观察到，一二线城市商品房成交均有一定回落，因而需关注居民信用扩张的持续性和弹性。

    　　12月M2增速微升至7.3%（前值7.1%），M1增速回升至-1.4%（前值-3.7%），M1-M2剪刀差延续收窄态势。化债推进下，存款与货币增速表现分化。12 月存款增速由6.9%下行至6.3%，而M2 增速却由7.1%升至7.3%。由于财政存款不计入M2，因此化债资金的使用会消耗财政存款，并转化为企业、居民、或机关单位存款，在这个过程中，存款总体规模不会发生变化，但会加大存款与M2 的分岔。此外，M0（流通中的现金）也是导致存款和M2 分岔的原因。由于化债过程中涉及到取现需求，加上春节前1-2个月居民对现金需求的季节性抬升，导致12月M0同比增长较多。

    　　“沪金溢价”是当下重要的货币现象。

    　　由于我国实行有管理的浮动汇率制度，因此“沪金溢价”（黄金购买力平价与汇率的价差）反映了市场对于汇率的预期，也便于跟踪跨境资本流动的方向；

    　　近期“沪金溢价”由负转正（隐含的汇率预期在7.38 左右），意味着国内资本寻求外海多元配置的需求略有回升，对国内流动性有一定的虹吸效应（非银存款回落），因此，对于当下流动性驱动的市场环境，“沪金溢价”是重要的货币现象。

    　　另外，“沪金溢价”和“掉期溢价”之间具有趋同效应，因此，在掉期溢价持续高位的环境下，对于沪金溢价的判断需要更加谨慎，持有沪金是一种较好的对冲手段。

    　　风险提示：私人部门资产负债表修复进程不及预期。

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