浦发银行(600000)：“触底反弹”趋势延续 困境反转逻辑再度强化

　　核心观点

    　　四季度，得益于债券利率的进一步下行，其他非息收入有力支撑下，浦发银行营收降幅环比收窄。归母净利润“触底反弹”趋势延续，增速继续领跑同业。展望2025 年，投放上将继续聚焦五大新赛道，资产定价下行压力仍存，但负债成本持续改善托底息差。叠加存量风险的不断压降、稳步夯实的拨备底子，其业绩有望实现稳健增长，困境反转逻辑再度强化。

    　　事件

    　　1 月16 日，浦发银行公布2024 业绩快报，2024 年实现营业收入1707.48 亿元，同比减少1.5%（9M24：-2.2%）；实现归母净利润452.57 亿元，同比增长23.3%（9M24：25.9%）。4Q24 不良率1.36%，季度环比下降2bps；4Q24 拨备覆盖率季度环比上升3.1pct至187.0%。

    　　简评

    　　1. 营收降幅收窄，利润高增趋势延续，困境反转逻辑再强化。

    　　2024 年浦发银行实现营业收入1707.48 亿元，同比减少1.5%，降幅环比前三季度小幅收窄0.7pct。其中，得益于四季度债券利率单边下行趋势的延续，浦发银行其他非息收入有望实现同比高增，预计是其营收降幅收窄的主要原因。利润方面，实现归母净利润425.57 亿元，同比增长23.3%，依然维持在20%以上较高增长水平。在资产质量持续改善、拨备底子不断夯实的背景下，我们认为浦发银行归母净利润在“触底反弹”后有望维持相对平稳的表现，困境反转逻辑再度强化。

    　　2. 规模方面，高基数影响下，资负两端增速环比放缓。23 年四季度，伴随着新领导班子组建工作的逐步完成，全新面貌迎来了全新气象，“百日攻坚”工作开展下，投放力度明显加强，在高基数影响下，4Q24 浦发银行资产、负债增速分别环比9M24 下降1.9pct、2.0pct 至5.0%、5.4%。此外，伴随着十万亿化债资源的逐步落地，以及手工补息整改工作、同业存款自律协定的不断推进，浦发银行四季度资负两端规模的扩张也承受了一定的压力。展望2025年，浦发银行将继续深度服务上海“五个中心”建设，聚焦“五大赛道”，正确战略持续指引下，其规模有望继续保持稳健增长。

    　　3. 资产定价下行趋势还将延续，负债成本改善托底息差。在LPR 多次下调、银行业竞争愈发激烈的背景下，浦发银行资产定价仍然存在着下行压力，其3Q24 生息资产收益率（测算值）季度环比下降14bps 至3.13%。但得益于存款挂牌利率的多次下调、高成本存款的持续重定价，以及供应链业务顺利开展下对于低成本资金的沉淀，负债成本的改善将有力托底息差，全年息差降幅有望较前三季度进一步收窄。展望2025 年，根据我们的测算，924 后一揽子增量政策将对浦发银行25 年净息差7.3bps 的负面影响，在假设25 年LPR 不再度下调的情况下，预计25 年息差降幅有望同比收窄。

    　　4．资产质量持续改善，拨备底子不断夯实。四季度，浦发银行逾期90 天、60 天贷款占不良贷款比重均维持在100%以内。在严格的不良认定标准下，4Q24 浦发银行不良率季度环比下降2bps 至1.36%，已连续6个季度下降，资产质量显著改善。拨备覆盖率季度环比上升3.1pct 至186.96%，风险抵补能力实现加强。展望2025 年，预计地产、城投等重点风险有望保持稳健，零售风险将仍处于暴露过程中，未来的演绎趋势还需继续关注。

    　　5. 投资建议与盈利预测：四季度，得益于债券利率的进一步下行，其他非息收入有力支撑下，浦发银行营收降幅环比收窄。归母净利润“触底反弹”趋势延续，增速继续领跑同业。展望2025 年，投放上将继续聚焦五大新赛道，资产定价下行压力仍存，但负债成本将持续改善托底息差。叠加存量风险的不断压降、稳步夯实的拨备底子，其业绩有望实现稳健增长，困境反转逻辑再度强化。预计2025、2026 年营收增速为0.4%、2.5%，利润增速为3.3%、3.6%。当前浦发银行股价对应0.48 倍24 年PB，2024 年股息率4.0%。估值受到经济复苏预期不足、市场情绪悲观等因素严重压制，性价比突出，维持买入评级。

    　　6．风险提示：（1）经济复苏进度不及预期，企业偿债能力削弱，资信水平较差的部分企业可能存在违约风险，从而引发银行不良暴露风险和资产质量大幅下降。（2）地产、地方融资平台债务等重点领域风险集中暴露，对银行资产质量构成较大冲击，大幅削弱银行的盈利能力。（3）宽信用政策力度不及预期，公司经营地区经济的高速发展不可持续，从而对公司信贷投放产生较大不利影响。（4）零售转型效果不及预期，权益市场出现大规模波动影响公司财富管理业务。

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