有色-基本金属行业周报：全球黄金价格屡创新高 不确定性背景下关注黄金投资机会

　　报告摘要:

    　　贵金属：全球黄金价格创历史新高，险资开展投资黄金业务试点本周COMEX 黄金上涨5.21%至2,886.10 美元/盎司，COMEX 白银上涨5.27%至32.19 美元/盎司。SHFE 黄金上涨3.45%至669.90 元/克，SHFE 白银上涨4.79%至8,055.00 元/千克。

    　　本周金银比下跌0.05%至89.67。本周SPDR 黄金ETF 持仓增加369,106.41 金衡盎司， SLV 白银ETF 持仓减少24,409,843.30 盎司。

    　　周一，美国1 月标普全球制造业PMI 终值 51.2，预期50.1，前值50.1。美国1 月ISM 制造业PMI 50.9，预期49.8，前值49.3。美国12 月营建支出月率 0.5%，预期0.2%，前值由0.00%修正为0.2%。

    　　周二，美国12 月工厂订单月率-0.9%，预期 -0.7%，前值-0.40%。美国12 月JOLTs 职位空缺760 万人，预期800 万人，前值809.8 万人。

    　　周三，美国1 月ADP 就业人数 18.3 万人，预期15 万人，前值12.2 万人。美国12 月贸易帐 -984 亿美元，预期-966亿美元，前值由-782 亿美元修正为-789 亿美元。美国1 月标普全球服务业PMI 终值52.9，预期52.9，前值52.8。美国1 月ISM 非制造业PMI 54，预期54.3，前值由54.1 修正为54。

    　　周四，美国至2 月1 日当周初请失业金人数 21.9 万人，预期21.3 万人，前值由20.7 万人修正为20.8 万人。美国1 月全球供应链压力指数 -0.31，前值-0.22。

    　　周五，美国1 月季调后非农就业人口 14.3 万人，预期17万人，前值由25.6 万人修正为30.7 万人。美国1 月失业率4%，预期4.10%，前值4.10%。美国2 月密歇根大学消费者信心指数初值 67.8，预期71.1，前值71.1。

    　　美国劳动力市场强劲，通胀数据下行或将促进美联储进一步降息，美联储3 月维持利率不变的概率明显上升，据CME“美联储观察”：美联储3 月维持利率不变的概率为91.5%（公布前为85.5%），降息25 个基点的概率为8.5%。到5 月维持当前利率不变的概率为69.1%，累计降息25 个基点的概率为28.8%，累计降息50 个基点的概率为2.1%。

    　　关税不确定性与美股回调产生的避险情绪推动金价上涨。

    　　当地时间2 月1 日，美国总统特朗普签署行政令，对中国进口商品加征10%关税，对进口自墨西哥、加拿大两国的商品加征25%的关税。并在当地时间2 月3 日再次转向，宣布暂缓对两国的关税措施30 天以便各方继续谈判。同时特朗普还称，计划很快对欧盟产品征收关税。关税政策的频繁变化突显了美国未来政策的“不确定性”，关税政策使得市场避险情绪升温，同时在反转后美股股指和美债收益率跌幅收窄，市场波动加剧引发对黄金偏好增强。此外，1 月20 日，DeepSeek 发布DeepSeek-R1 模型，并表示其AI 模型算力成本仅花费560 万美元，远低于OpenAI、Google 等主流大型科技公司的技术开支成本，美股科技权重股出现剧烈波动，强化市场避险逻辑。

    　　通胀依旧保持韧性；2024Q4 经济数据凸显滞涨风险。美联储1 月议息会议宣布将联邦基金利率目标区间维持在4.25%-4.50%的区间，这是自去年9 月降息周期以来首次暂停降息，主要原因在于当前美国经济基本面良好、就业市场稳固、通胀仍然偏高，并且新一轮贸易摩擦更有可能的情况是会加剧通胀。在这样的背景下，特朗普诸多政策尚未显示明确的趋势性，美联储无法就政策不明朗的前景做出可信度高的路径展望。同时，1 月30 日，美国2024Q4 实际GDP 同比增速为2.3%，低于预期2.6%，低于前值3.1%，经济增速放缓。实际个人消费支出季率为4.2%，远超预期的3.2%，消费者支出依然强劲。1 月31 日，美国12 月核心PCE 物价指数同比增速2.8%，月率0.2%，均符合预期；第四季度劳工成本指数季率为0.9%，符合预期，薪资增速稳定。美国经济滞涨风险凸显，宏观环境利好金价上行。

    　　伦敦市场近期遭遇金条短缺；去美元化推动金价长期上涨。尽管特朗普尚未明确表示要对黄金征收关税，但市场担心会出现针对贵金属的新关税,推动COMEX 黄金价格高于伦敦现货市场，套利机会刺激了交易商将黄金运往美国。2024 年11 月美国大选以来，黄金交易商和金融机构已将393 吨黄金转移到COMEX 的金库中，这使得COMEX 的黄金库存水平上升了近75%，达到926 吨，创下自2022 年8 月以来的最高水平。强美元与强黄金同时出现表明现阶段黄金已经成为美元资产替代，全球央行购金行为有望持续，去美元化推动金价长期上涨。

    　　2 月7 日，国家金融监督管理总局发布消息，为拓宽保险资金运用渠道，优化保险资产配置结构，推动保险公司提升资产负债管理水平，金融监管总局印发《关于开展保险资金投资黄金业务试点的通知》，自《通知》发布之日起开展保险资金投资黄金业务试点，推动长期资金进入黄金市场。

    　　降息预期的减弱和通胀的仍然偏高和劳动力市场强劲，都不大会对金价形成利空因素，并且劳动市场强劲并没有持续反应的到经济数据上，故对金价的压力有限。另外，目前市场正在面临特朗普政策压力下的经济担忧问题，其经济的不确定性和可能引发的贸易冲突会推高通胀的预期担忧加剧，将提振黄金避险需求，黄金资源股估值目前处于较低水平。

    　　白银本周上涨。与黄金逻辑类似，经济的不确定性和可能引发的贸易冲突会推高通胀的预期担忧加剧，避险需求增强，看好未来白银价格。

    　　基本金属：节后复工开始，宏观面利好价格上涨本周LME 市场，铜较上周上涨3.89%至9,440.00 美元/吨，铝较上周上涨0.75%至2,628.00 美元/吨，锌较上周上涨0.16%至2,842.00 美元/吨，铅较上周上涨1.92%至1,990.00 美元/吨。

    　　本周SHFE 市场，铜较上周上涨2.26%至77,250.00 元/吨，铝较上周上涨1.78%至20,600.00 元/吨，锌较上周上涨1.52%至24,015.00 元/吨，铅较上周上涨3.00%至17,175.00 元/吨。

    　　铜：节后铜价走强，跟踪后续下游需求变化

    　　宏观方面，周一，美国1 月标普全球制造业PMI 终值51.2，预期50.1，前值50.1。美国1 月ISM 制造业PMI 50.9，预期49.8，前值49.3。美国12 月营建支出月率 0.5%，预期0.2%，前值由0.00%修正为0.2%。周二，美国12 月工厂订单月率-0.9%，预期 -0.7%，前值-0.40%。美国12 月JOLTs 职位空缺760 万人，预期800 万人，前值809.8 万人。周三，美国1 月ADP 就业人数 18.3 万人，预期15 万人，前值12.2 万人。美国12 月贸易帐 -984 亿美元，预期-966 亿美元，前值由-782 亿美元修正为-789 亿美元。美国1 月标普全球服务业PMI终值52.9，预期52.9，前值52.8。美国1 月ISM 非制造业PMI54，预期54.3，前值由54.1 修正为54。周四，美国至2 月1日当周初请失业金人数 21.9 万人，预期21.3 万人，前值由20.7 万人修正为20.8 万人。美国1 月全球供应链压力指数 -0.31，前值-0.22。周五，美国1 月季调后非农就业人口 14.3万人，预期17 万人，前值由25.6 万人修正为30.7 万人。美国1 月失业率 4%，预期4.10%，前值4.10%。美国2 月密歇根大学消费者信心指数初值 67.8，预期71.1，前值71.1。

    　　供应方面，本周进口铜矿TC 均价继续下跌至-3 美元/吨，铜精矿TC 现货指数持续回落，矿端供应依旧紧张。

    　　需求方面，下游新增订单明显减弱使精铜杆厂成品发货放缓甚至开始垒库；多数再生铜杆厂没有成品备库计划，原料供给不足和地产与建筑行业订单修复缓慢造成再生铜杆销售压力，使部分再生铜杆厂生产重心转向阳极板；多数线缆企业新增订单明显减少而仅补充常规库存，电网与电力类订单信心相对较高，新能源发电类订单表现存分歧，地产与基建类订单或难改善。

    　　库存方面， 本周上期所库存较上周增加82,979 吨或81.48%至18.48 万吨。LME 库存较上周减少8,200 吨或3.21%至24.76 万吨。

    　　铝：供需变化较少，政策面促使铝价上涨

    　　本周中国电解铝企业运行产能维稳运行，供应较上周持稳。

    　　需求方面，本周铝棒行业产量增加、铝板行业产量减少。

    　　甘肃、河南、山西地区铝棒企业有所复产；河南地区铝板企业有所减产。综合来说，铝棒铝板行业对电解铝的理论需求变化不大。

    　　本周氧化铝价格回调，氧化铝平均价格较上周下跌4.83%至3,717 元/吨，氧化铝利润较上周减少12.95%至518.8 元/吨；电解铝价格上涨，价格环比上周上涨1.69%至20,451 元/吨，电解铝利润较上周增加23.57%至-443.16 元/吨。

    　　库存方面， 本周上期所库存较上周增加32,158 吨或18.25%至20.83 万吨。LME 库存较上周减少24,925 或4.21%至59.77 万吨。

    　　展望未来，目前氧化铝加速下跌，国内氧化铝仍有新建产能，海外矿端供给逐渐恢复，氧化铝成本下行，利润逐渐往电解铝端转移。同时国内电解铝供给刚性，政策端持续推出利好，需求端新能源汽车、电力等领域需求持续保持，地产行业或将企稳，本周数据提示美联储2025 年降息预期重回两次，并且首次降息时间或将提前，宽松已成趋势，美国经济展现软着陆预期，二次通胀的预期在升温，看好2025 年铝价。

    　　铅：年后复产开启，铅价本周上涨

    　　春节期间下游电池生产企业普遍放假，仅剩个别企业在产但以消化原料库存为主，年后复产开启，补库预期较强。本周铅精矿加工费全国平均价格660 元/金属吨，运行区间300-1000 元/金属吨，较上周持平。春节期间国内期货市场休市，随美元强势，外盘交易预计偏弱运行，铅价继续偏弱运行。

    　　库存方面，本周上期所库存较上周增加640 吨或1.63%至39,592 吨。LME 库存较上周减少3,025 吨或1.35%至221,725吨。

    　　锌：供给宽松，关注后续下游复产

    　　随着近期美国数据喜忧参半，美联储言论较为谨慎，美国关税政策影响下，国际间贸易摩擦有所升级。春节前后基本面趋弱，炼厂原料宽裕，加工费持续反弹，下游节后复产进程缓慢，节内社会库存累增。

    　　库存方面， 本周上期所库存较上周增加17,811 吨或81.77%至39,592 吨。LME 库存较上周减少16,200 吨或8.68%至170,450 吨。

    　　小金属

    　　镁：本周镁价格平稳运行

    　　镁锭价格较上周维持17,860 元/吨。本周金属镁价格持稳运行，春节后下游询价增加，但因节前部分用户有备货，买卖双方心态较稳，市场成交寥寥，且部分厂家因节前预售，节后开始提货，并无库存累积，报价较为坚挺，下游亦暂无明显利好消息，业者观望为主。

    　　钼、钒：节后陆续复工，观望情绪浓厚

    　　钼铁价格较上周维持23.15 万元/吨，钼精矿价格较上周维持3,550 元/吨。持货商惜售看涨情绪升温，下游用户采购较为谨慎，实质性成交稀少。主流钢厂陆续进场招标，已知开标价格为22.75 万元/基吨现款，与该钢厂年前价格作对比重心未有明显改变，持货商多维持节前报价或暂停报价。当前市场尚未全面恢复，整体活跃度不高。

    　　五氧化二钒价格较上周维持7.30 万元/吨，钒铁价格较上周维持8.35 万元/吨。钒市场淡稳运行。由于春节假期刚刚结束，市场尚处于恢复当中，后市空好不明，各方观望心理较为浓重。

    　　高碳铬铁价格较上周维持7,512.5 元/吨，金属铬价格较上周上涨0.93%至60,970 元/吨。精铟价格较上周维持2,475 元/吨。精铋价格较上周上涨1.27%至79,500 元/吨。二氧化锗价格较上周维持11,450 元/千克，锗锭价格较上周维持16,150 元/千克。

    　　投资建议

    　　降息预期的减弱和通胀的仍然偏高和劳动力市场强劲，都不大会对金价形成利空因素，并且劳动市场强劲并没有持续反应的到经济数据上，故对金价的压力有限。另外，目前市场正在面临特朗普政策压力下的经济担忧问题，其经济的不确定性和可能引发的贸易冲突会推高通胀的预期担忧加剧，将提振黄金避险需求，黄金资源股估值目前处于较低水平。受益标的：

    　　【山金国际】、【赤峰黄金】、【山东黄金】、【玉龙股份】、【中金黄金】、【招金矿业】、【灵宝黄金】、【华钰矿业】。

    　　白银本周上涨。与黄金逻辑类似，经济的不确定性和可能引发的贸易冲突会推高通胀的预期担忧加剧，避险需求增强，看好未来白银价格。

    　　受益标的：【盛达资源】、【兴业银锡】。

    　　特朗普政府加征关税预计将在2025 年对通胀产生更明显的影响，而劳动力市场的紧张则可能在2025 年推动工资增长，数据提示美联储2025 年降息预期重回两次，并且首次降息时间或将提前，宽松已成趋势。同时中国宏观政策端或将持续发力，电力基建、新能源汽车、家电消费等领域的刺激手段或将进一步扩大，看好2025H1 铜价反弹。受益标的：【紫金矿业】、【洛阳钼业】、【西部矿业】。

    　　展望未来，目前氧化铝加速下跌，国内氧化铝仍有新建产能，海外矿端供给逐渐恢复，氧化铝成本下行，利润逐渐往电解铝端转移。同时国内电解铝供给刚性，政策端持续推出利好，需求端新能源汽车、电力等领域需求持续保持，地产行业或将企稳，本周数据提示美联储2025 年降息预期重回两次，并且首次降息时间或将提前，宽松已成趋势，美国经济展现软着陆预期，二次通胀的预期在升温，看好2025 年铝价。受益标的：【中国铝业】、【天山铝业】、【云铝股份】、【神火股份】、【南山铝业】。

    　　风险提示

    　　1）美联储政策收紧超预期，经济衰退风险；

    　　2）俄乌冲突及巴以冲突持续的风险；

    　　3）国内消费力度不及预期；

    　　4）海外能源问题再度严峻。

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