建筑材料行业定期报告：开复工偏缓期待政策效应释放；公司深度华新水泥

　　周观点：楼市回暖迹象明显，1 月份以来，多地房地产市场迎来“开门红”，品牌建材望迎来估值与业绩的修复弹性。从春节后下开复工情况来看，复工率及劳务上工率恢复相对缓慢，资金到位仍有拖累，期待政策效应进一步释放。玻纤前期规划产能望逐步释放，需求端望超预期，对25 年粗纱供需展望可更乐观一些，且电子布需求较好，存继续复价机会。

    　　本周重点事件：1）关注开工节奏与需求强度。据百年建筑调研，截至2 月20 日，全国13532 个工地开复工率为47.7%，同比减少15.2 个百分点；劳务上工率49.7%，同比减少7.8 个百分点；资金到位率43.6%，同比下降1.1 个百分点。2025 年第三期开复工进度整体慢于去年农历同期且未过半，核心原因仍是资金问题。从区域来看，华东、华南和西南地区的开复工率和劳务上工率表现相对较好，但仍低于去年同期水平。东北和西南地区的下周开复工预期相对乐观，华南和华中地区降幅较为明显。此外，非房地产项目的开复工率和劳务上工率整体低于房地产项目，房地产项目的资金到位率有所改善。2）本周我们外发了华新水泥深度报告《骨料继成长，出海续繁花》：

    　　随着一体化发展战略推进，公司非水泥业务占比逐步提升，在获矿成本及鄂东水运优势加持下，骨料盈利水平持续保持领先，新产能开工率进一步提升下，预计未来骨料单位成本仍有下降空间。海外拓展方面，公司选择境外优质资源为标的，综合运用并购重组、股权激励等方式提高发展质量，且在并购后对标的公司进行改造，从而达到降本、增产等并购增值效应。公司正加大布局非洲撒哈拉以南、发展潜力更大的市场区域，有望进一步提升海外盈利贡献。

    　　品牌建材：估值修复弹性足，选好赛道及好公司，新政望促地产库存去化，结构性看好C 端、具备整合+份额提升，减值计提充分的龙头。在政策面持续稳地产表态下，行业“弱预期”有望得到改善，从估值弹性层面，我们更加看好的是C 端品牌建材，经营杠杆率相对较高的企业估值弹性更大。考虑估值性价比匹配、业绩稳健度以及应收账款等情况，我们推荐三棵树、北新建材、伟星新材、东方雨虹、坚朗五金、蒙娜丽莎等，建议关注科顺股份、东鹏控股、兔宝宝、亚士创能、箭牌家居、中国联塑等。

    　　水泥：复价有望持续推进，静待板块及龙头业绩+估值修复。截至2 月21 日水泥（申万）及海螺水泥PB 分别为0.65X、0.70X，近10 年PB 历史百分位为3.01%、4.02%。

    　　本周全国水泥市场平均价格396 元/吨，周环比-6 元/吨，同比+36 元/吨，其中华东地区均价374 元/吨，周环比-10 元/吨，同比+11 元/吨，华南地区均价410 元/吨，周环比持平，同比+37 元/吨。本周价格回落区域主要有浙江、山东、河南、湖北和云南地区，幅度20-30 元/吨；价格推涨区域有江苏苏锡常、上海、浙江杭嘉湖、福建、贵州和重庆地区，幅度10-60 元/吨不等。2 月下旬，国内水泥市场需求量环比继续提升，全国重点地区水泥企业平均出货率约为22%，环比上周提升约11 个百分点，同比下滑约6 个百分点。分区域看，华东、华南地区略好，企业发货普遍在3-4成，其他其余多在1-3 成水平。价格方面，由于整体市场需求恢复偏弱，本周价格仍延续回落走势，但为防止价格持续回落，以及提振市场信心，价格推涨地区增多，表　　明企业稳价意愿增强，预计后期价格多将震荡企稳。推荐海螺水泥、华新水泥、塔牌集团，建议关注中国建材、上峰水泥、华润建材科技、天山股份。减水剂看基建拉动+市占率提升+功能性材料打开成长空间，建议关注苏博特、垒知集团。

    　　玻纤：行业发展进入新常态。本周缠绕直接纱2400tex 均价3645 元/吨（环比持平，同比+420）；电子纱G75 主流报价在9000 元/吨不等（环比持平，同比+1750）；电子布主流报价3.5-4.2 元/米（环比持平）。预计25 年供给端仍有压力，若按目前投产规划，预计25 年粗纱/电子纱供给增速为9.5%/9.4%，考虑到中小厂商仍处于盈亏平衡或亏损状态，产能投放进度或有放缓，供给增速或小于测算值。从需求端来看，随着化债的推进基建有望发力，新兴应用领域中光伏边框进展有望加快，预计25 年在基建、风电、光伏等领域的拉动下，需求增速望加快。据卓创资讯，1 月末行业库存79.4 万吨，环比+1.6 万吨，表明供需仍偏紧。当前位置，龙头优势明显，PB 估值仍低，性价比高。持续重点推荐玻纤龙头中国巨石、中材科技、长海股份，建议关注国际复材、山东玻纤。

    　　药用玻璃：中硼硅加速升级放量，中长期成本中枢下移促成长与周期共振。一致性评价+集采稳步推进下，中硼硅升级放量加速；从赛道看，模制瓶参与者有限，竞争格局优异。重点推荐模制瓶龙头山东药玻，公司产品升级+降成本，远期成长空间广阔，短期成长确定性亦强。一致性评价与集采稳步推进下，公司大单品中硼硅模制瓶持续平稳放量，高毛利支撑公司成长持续兑现。药玻产品升级逻辑攻防属性兼备，叠加中长期成本中枢下移，盈利弹性释放可期。同时，我们也建议关注自管制瓶横向扩张至模制赛道的力诺特玻，公司传统耐热业务企稳，中硼硅模制瓶转“A”落地，未来盈利倍增可期。

    　　浮法玻璃进入产能去化阶段，供需有望逐步回归平衡。本周浮法玻璃价格大稳小动，局部价格松动，成交持续一般。周内下游加工厂基本复工，但订单不济，开工率偏低，目前主流开工在30%-80%之间。终端工程开工情况一般，仍有部分尚未开工，加工厂结转订单发货偏缓，新订单偏少。因此加工厂暂以偏低位原片库存操作为主，周内部分浮法厂预付款提货减少，产销率环比下降，整体库存增幅扩大。叠加期货盘面偏弱，沙河及华东部分价格松动，其他区域主流走稳。当前需求仍未有效恢复，价格调整意义不大，预期下周价格主流偏稳。本周重质纯碱均价1478 元/吨（周环比+2 元/吨，同比-843 元/吨）。重点推荐旗滨集团，建议关注信义玻璃、南玻A 等。

    　　光伏玻璃方面：a.压延玻璃，行业产能新增趋缓，看好光伏玻璃价格低位向上弹性。

    　　本周3.2/2.0mm 镀膜主流报价19.25/12.00 元/平（周环比持平）；在产产能8.9 万t/d（环比持平）。供给新增放缓+需求增长，价格有望自低位回升，叠加成本下行，盈利有望实现修复，推荐旗滨集团（23 年毛利率跻身龙头水平且还有提升空间，24 年产能继续稳步释放），建议关注福莱特、信义光能、南玻A、凯盛新能。b.TCO 玻璃，下游薄膜电池龙头扩产进程加速，钙钛矿产业化加速（目前国内已有数条百兆瓦钙钛矿产线投产，多条百兆瓦产线、GW 级产线计划中），TCO 玻璃重点受益，建议关注金晶科技。

    　　陶瓷纤维：产品性能优异，受益双碳下窑炉炉衬材料升级替换，应用领域广阔，目标市场望迎扩容；龙头凭借规模、研发及项目经验优势持续提升市占率，关注鲁阳节能。

    　　安全建材板块建议关注青鸟消防、震安科技、志特新材。1）青鸟消防：作为消防报警龙头，内生+外延高速成长。强研发+高效渠道+芯片自给+强品牌综合竞争力强大，已全面布局疏散、工业消防报警等潜力高增赛道，公司定增成功落地，中集集团作为产业资本成第三大股东，将在工业、储能和海外市场等多个方向赋能公司发展。公司发布新一轮激励锚定稳健增长目标，护航青鸟新发展阶段高质成长。2）震安科技：

    　　预计立法打开建筑减隔震15 倍市场空间，震安是核心受益。立法落地受财政压力等扰动因素影响，节奏放缓但不会缺席，静待订单落地推动业绩释放。3）志特新材：

    　　行业当前处铝模渗透率提升+小企业加速出清时期，公司具备强管理和优服务等优势，在国内外布点扩产和品类延伸支持下市占率有望持续提升，中长期具备成长性。

    　　工业涂料：持续推荐麦加芯彩，关注松井股份。麦加芯彩：国内集装箱涂料和风电涂料领域头部供应商之一，客户覆盖国内多数龙头，且不断向船舶涂料、桥梁和钢结构涂料等新领域拓展，竞争力与长期成长力将进一步增强，驱动业务长期稳定发展。

    　　风险提示：需求低于预期；产能新增过多；资金周转不畅；信息更新不及时风险。

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