有色金属行业点评报告：极地黄金锑产量将再次缺失 锑价上涨基础继续夯实

　　事件描述

    　　极地黄金锑产量1.27 万吨，同比大幅下降1.44 万吨/-53%。3 月5 日晚，极地黄金披露2024 年报，公司全年浮选锑精矿产量含锑1.27 万吨，主因富锑矿开采量减少所致，下半年产量降幅更为明显。其中，24H1 产量0.86 万吨/24H2 产量0.41 万吨，浮选精矿锑含量分别为14.3%/15.3%。

    　　事件点评

    　　富锑矿采区开采完毕，锑产量大幅下降。Olimpiada 矿是公司唯一含锑的黄金矿山，其中Vostochny 采区第四阶段属于富锑矿段，2024 年开采完毕导致Olimpiada 浮选精矿产量下降。根据公司公告，24H2 加强Vostochny 采区第五阶段开采剥离工作，所以采剥比大幅抬升。

    　　矿端库存和浮选精矿产品库存均大幅消耗。1）24H2 明显矿石处理量高于矿石开采量，说明公司消耗前期积累库存；2）根据公司公告，24H2 黄金销量提高，主要销售了之前积累的含锑浮选矿，作为黄金成本抵扣，黄金成本环比下降16%达到355 美元/盎司（24H1 锑抵扣6 美元/盎司，24H2 锑抵扣65美元/盎司）；3）公司关于浮选矿锑银库存的数据大幅下降，2023 年底库存货值2,200 万美元，2024 年底降至1 百万美元。

    　　2025 年极地黄金锑产量将再下降，影响或达到万吨。根据公司对2025 年黄金生产成本的指导的描述，2025 年Olimpiada 的含锑浮选精矿销售量会大幅下降（原文：Absence of lower-cost flotation concentrate from Olimpiada inthe total volume of gold sold and a decrease in by-product credit on the backof completion of mining of antimony-containing ore），我们预计产量下降达到万吨级别。

    　　结论：国内冶炼厂掌握着金锑分离冶炼技术，而极地黄金金锑矿是国内主要来源之一，在当前内外价差持续拉大，进口原料不足的背景下，极地黄金减产无疑将加剧国内原料紧张的局面，内盘锑价上涨基础再夯实。

    　　风险提示： 1）矿端供应超预期；2）锑价上涨导致下游需求不及预期

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