银行：银行股息逻辑可持续吗？

　　投资建议

    　　我们认为宏观经济仍具挑战性的环境下，银行股息逻辑仍能吸引资金配置。

    　　理由

    　　复盘2025 年以来银行指数表现：宏观经济仍具挑战性的环境下，银行利润和股息的相对稳定和确定性仍吸引资金配置；相对收益受市场热点影响。2024/12/31 至2025/1/27（春节前），A股银行指数+1.3%，跑赢沪深300 指数4.3ppts，H股内地银行指数+2.0%，跑赢恒生指数1.3 个百分点，银行股跑赢大盘，反映在境内外宏观环境仍具不确定性的情况下，银行利润及股息的相对确定性仍受资金青睐。2025/1/28-2025/3/13（春节后），A股银行指数+0.3%，跑输沪深300 指数2.2ppts，H股内地银行指数+8.6%，跑输恒生指数7.6 个百分点，在DeepSeek引发市场关注后，银行股有所跑输。展望未来，我们持续关注银行利润与股息预期的变化，关注银行股息率的性价比，或是影响资金配置的重要因素；考虑到2-4 月信贷需求或仍反映宏观经济偏弱，银行股仍因稳健股息逻辑存在配置价值。

    　　银行稳定的利润和股息可持续吗？综合金融稳定视角和盈利模型视角来看，我们预计2025 年上市银行仍可以实现较为稳定的净利润规模，1Q25 可能为全年内压力相对较大的季度，主要由于银行靠前投放的节奏使得贷款重定价较多、市场利率的较快上行拖累其他非息收入。我们预计2025 年上市银行营收同比-1%、净利润同比+1%，较2024 年的+0%和+2%基本稳定；短期来看，我们预计4Q24 营收同比+2%、净利润同比+5%，1Q25 营收同比-3%、净利润同比+1%，4Q24 增速加快而1Q25 又放缓，主要由于市场利率波动导致银行持有的交易性金融资产公允价值出现波动。正文中我们从金融稳定视角和盈利模型视角对银行利润与股息稳定性进行分析。

    　　个股投资建议：较高性价比的股息率、较好的业绩表现、再融资预期是近期驱动银行股价差异的主要催化剂。春节后，A股银行选股发生切换，从江浙川渝到山东，从大行到股份行，齐鲁、中信、招行、兴业、青岛涨幅领先，业绩快报、股息率性价比为催化剂；H股银行中香港银行股价领跑，主要受益于较好的2024 年年报业绩以及稳定的未来展望；中信金融资产调入指数带动股价上涨；中行、农行、招行、交行、邮储等大行继续保持不错的股价表现。展望未来，3-4 月业绩期的银行业绩表现或为主要股价催化剂，综合考虑业绩预期、股息率、估值水平，我们推荐如下标的：1）成都、江苏、建行H、渝农AH：股息率在5.5%以上较高水平、业绩预期稳健；2）渣打、汇丰：未来2-3 年维度ROTE有望在13%-16%的较高水平，股息+分红带来合计股东回报率10%以上；3）宁波、常熟：过去一段时间跑输银行指数，主要由于零售资产质量、利润增速预期走低、非高股息标的、管理层预期变动、金融市场业务调整等，往后看上述负面因素逐步消除；4）招行：兼顾股息逻辑与顺周期逻辑，过去一段时间股价表现较好，目前A股和H股股息率均为4.6%，分别交易于0.98x 2025e P/B和1.08x 2025e P/B。

    　　风险

    　　信贷需求大幅低于预期，拖累净利息收入；债市波动导致短期非息收入大幅下滑；资产质量逆周期调节效果不及预期。

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