太平鸟(603877)：全面升级品牌形象 静待利润弹性释放

　　公司发布2024 年报，2024 全年实现营收/归母净利润/扣非净利润分68.02/2.58/1.23亿，同比-12.7%/-38.75%/-57.38%，非经常损益1.35 亿主要为政府补助。

    　　焕新品牌视觉形象，聚焦核心品类优势。分品牌看，2024 年全年女装/男装/童装/乐町期内分别实现收入25.03/27.83/8.27/5.43 亿元（同比-13%/-9%/-14%/-28%）。2024年，太平鸟焕新品牌公众形象，为品牌战略的深化与升级注入新动力，开启终端形象、产品体系、市场营销的“立体化转型”。以品质时尚驱动品类革新，重塑增长新势能，打造大师大衣系列与衬衫羽绒两大标杆级冬季产品矩阵。女装/男装/童装/乐町毛利率同比分别基本持平/+0.88/+0.99/+2.92pp，其中乐町毛利率提升明显。

    　　围绕“一个品牌”战略，全面升级品牌形象，持续优化渠道结构。分渠道看，1）2024全年线下直营收入28.08 亿元，同比-14.15%。期内净关47 家至1128 家，毛利率-0.96pp 至70.37%，预计主要由于24 年新开设的旗舰店与集合店促销及赠品等活动较多。2024 年太平鸟在多个城市打造全新品牌旗舰店，多家旗舰店2025 年1 月零售额突破500 万元大关。2）线下加盟收入20.62 亿元，同比-12.62%。期内净关311家至2245 家，毛利率+6.84pp 至47.16%。公司聚焦门店经营质量提升和盈利能力改善，持续关闭低效门店，经营重点转向“降楼层、扩面积、提平效”。3）实现线上收入18.33 亿元，同比-12%，毛利率-0.54pp 至43.74%。

    　　收入下滑及费用刚性带动利润率下降，存货保持可控水平。公司2024 年毛利率55.23% ， 同比+1.11pp 。全年销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率为38.79%/7.22%/2.55%/0.9%，同比+2.82/+0.31/+0.11/+0.23pp。销售费用率提升主要由于门店数量以及收入下降但部分费用支出刚性。全年净利率3.77%，同比-1.63pp。

    　　报告期内，公司存货17.36 亿元（+15.05%），库存略有提升但存于可控状态。经营现金流8.6 亿元，同比-32.59%，主因销售下滑较多。

    　　盈利预测及投资建议：公司作为国内时尚服饰品牌龙头企业，近年来改革调整已初见成效。24 年公司终端零售及业绩表现已触底，渠道优化已接近尾声。公司通过开设旗舰集合店重塑品牌形象，我们预计2025 年公司终端流水或将改善、收入有望转正，叠加渠道及管理架构改革初见成效，盈利水平弹性有望释放。考虑到消费环境以及24年公司净利率改善低于预期等因素，我们预计2025-27 年净利润分别为3.69/4.6/5.36亿元（前值为6.75/7.60 亿元），同比+43%/24%/17%，维持“增持”评级。

    　　风险提示：加盟渠道拓展不及预期；直营业务店效提升不及预期；线上业务增长不及预期；终端需求不及预期；研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

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