安徽合力(600761)：外部市场环境震荡加剧 公司业绩表现稳健

　　事件：

    　　公司发布2024 年年报，全年实现营业收入173.25 亿元，同比增长0.99%；归母净利润13.20 亿元，同比增长0.18%；扣非归母净利润10.37 亿元，同比下降5.84%；销售毛利率为23.46%，同比上升2.85pct；销售净利率为8.66%，同比上升0.56pct。

    　　单四季度公司营业收入为39.17 亿元，同比下降2.67%，环比下降10.99%；归母净利润为2.18 亿元，同比下降33.98%，环比下降26.77%；扣非归母净利润为0.73 亿元，同比下降70.85%，环比下降70.26%。

    　　利润增速低于收入增速，主要系期间费用提升影响2024 年，公司实现营收173.25 亿元，同比增长0.99%；实现归母净利润13.20亿元，同比增长0.18%。利润增速略低于收入增速，主要系期间费用增加影响：①销售费用8.80 亿元，同比增加24.67%，主要用于南美、大洋洲、欧洲等海外中心的建设以及新兴板块的布局；②研发费用10.86 亿元，同比增加14.02%，主要用于加大材料方面研发投入，且海外研发中心建设费用在第四季度集中体现；③管理费用5.71 亿元，同比增加19.02%，主要是合并收购好运机械、安鑫货叉，以及新兴产业板块布局所致。随着积压费用集中体现、费用控制力度持续加大，未来公司利润增速有望修复。

    　　2024 年公司叉车整机销量大幅增长，单四季度业绩短暂下滑全年来看，2024 年公司内外销增速同步跑赢行业。2024 年，国内叉车行业总销量128.55 万台，同比增长9.52%；其中内销80.50 万台，同比增长4.77%；出口48.05 万台，同比增长18.53%。公司整机销量34.02 万台，同比增长16.53%，市占率约为26.46%；其中内销21.38 万台，同比增长8.13%；出口12.64 万台，同比大幅增长34.08%，对总体销量的拉动作用显著。

    　　单四季度来看，2024 年10 月叉车行业内外销同步环比下滑，拉低四季度行业景气度。10 月，叉车总销量9.86 万台，同比上升0.44%，环比下降7.00%；其中内销6.06 万台，同比下降5.99%，环比下降3.48%；出口3.7 万台，同比上升12.72%，环比下降12.10%。10 月份的下滑表现拉低了第四季度行业整体景气度，公司实现营收39.17 亿元，同比下降2.67%，环比下降10.99%。

    　　海外营收盈利水平优秀，仍是公司业绩增长重心从营收角度来看，2024 年公司外销增速34.08%，较内销增速高25.95pct；从毛利率的角度来看， 2024 年公司国内毛利率为21.25%，yoy +2.98pct；海外毛利率为26.20%，yoy +2.01pct。海外毛利率较国内毛利率高4.95pct，是公司提升盈利能力的重要锚点。目前，公司市占率较高的区域有泰国、墨西哥、俄罗斯、阿根廷、越南等。在美国关税政策存在较大不确定性的情况下，公司未来将继续着力开拓欧洲和南美等市场，在海外市场不断发掘业绩增长点。

    　　资源投入力度不断加大，看好公司智能物流业务发展前景电动化浪潮下，智能化是叉车和工业制造行业的必然趋势。自2024 年4 月并购宇锋智能以来，公司智能物流产业链持续完善，实现合力智能物流产业园顺利开园；结合与华为等头部AI 企业的紧密合作，公司智能物流业务整体竞争力和产业附加值不断提升。目前公司在智能物流系统领域自主开发了CCS（调度控制中心）、WMS（仓储管理系统）、PMS（生产管理系统）、MOM（中间件）等物流管理系统；涵盖叉车式、移载式、牵引式以及非标定制化AGV 产品，已成功应用于家居制造、物流仓储、百货超市、机械制造、汽配加工、电子加工等行业。我们认为，随着公司在研发、人员、新工厂等方面持续加大投入，智能物流业务有望保持快速增长。

    　　盈利预测及投资建议

    　　盈利预测：考虑到2025 年叉车内销短期承压、美国提升关税制造贸易摩擦等因素，我们保守预计2025~2027 年，公司分别实现营业收入180.52/ 196.92/220.50 亿元，yoy +4.2%/ 9.1%/ 12.0%，分别实现净利润14.01/ 15.96/ 18.37亿元，yoy +6.1%/ 13.9%/ 15.1%，对应PE 分别为10.5/ 9.2/ 8.0X。

    　　投资评级：公司以全球化、锂电化为矛，以弱周期、后周期为盾，兼具成长性+防御性属性，属于当前稀缺性资产，我们认为安徽合力估值被低估。考虑未来有较大成长空间，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：全球贸易摩擦风险无法预判；国内宏观经济出现较大系统性风险；行业电动化、锂电化进展不及预期

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