固定收益定期报告：后续存单利率怎么看？
投资要点：
12月23日-12月27日新月末效应继续延续，资金面整体宽松，但流动性分层现象加剧。具体来看，DR001维持在1.4%以下，R001在1.5%上下波动；DR007除了在12月27日上行至1.8%外，其余时间在1.6%以下，R007从1.71%一路上行至2.14%，R007与DR007利差从不到20bp走扩至48bp后收窄为34bp。
本次跨年，政府债供给处于空窗期且12月为财政支出大月，新月末效应下资金面不需要过于担忧，进入2025年1月后，资金面面临春节取现需求，且不排除政府债继续放量的可能性，预计央行会降准对冲。此外，从托管数据来看，2024年11月其他机构的地方债托管量较9月增加12819亿元，与10月、11月合计操作的买断式逆回购13000亿元较为接近，说明公开市场一级交易商大多用地方债作为买断式逆回购的押品，后续地方债即使继续供给，也可以继续当押品划转给央行。
在近期资金面转松的情况下，同业存单利率并未出现明显下行。从供给端来看，年末银行负债端压力依然偏大。一是过往年份银行（尤其是国有大行）很少调整同业存单备案额度，但12月以来包括建设银行、中国银行、华夏银行、渤海银行、恒丰银行、苏商银行、四川银行等在内的多家银行上调了2024年同业存单备案额度，其中建设银行和中国银行上调幅度高达26%。二是2024年末两周同业存单发行量合计18258亿元，较2022年、2023年的9344亿元、11231亿元明显大，并且本次国股行占比达68%。三是12月央行到期1.45万亿元MLF但仅续作3000亿元，但不排除买断式逆回购操作规模达到万亿元的水平。从需求端来看，二级市场上同业存单的主要净买入机构一般为农商行、理财、大行、其他、其他产品类，本次除其他产品类净买入较为明显外，其余机构行为呈现变化，12月16日-12月27日农商行持续净卖出同业存单、12月23日-12月27日大行由净买入转为净卖出同业存单，12月16日-12月27日主要的净买入机构为货币基金、基金和其他产品类。
从后续来看，2025年1月1日起非银同业活期存款利率正式开始参考公开市场7天期逆回购操作利率（1.5%），部分期限同业存单利率或也需要锚定1.5%的水平进行调整，但目前存单利率与1.5%的政策利率差距基本在10-15bp之间，在政策利率下调之前，存单利率进一步下行的可能性也不大，当然，考虑到存单曲线倒挂，跨年后1-3M品种下行空间更大。
风险提示
政府债供给超预期、货币政策超预期、经济表现超预期。
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