交运行业24Q4业绩前瞻：出海延续景气 内需持续恢复

　　投资要点

    　　航空机场：Q4 行业客座率创新高，量好于价航空：四季度为民航传统淡季，整体呈现量升价跌趋势，但人民币贬值产生汇兑损失，预计航司24Q4 整体同比减亏。1）10-11 月累计ASK：国航、南航、东航、春秋、吉祥ASK 同比23 年同期分别+14%、+8%、+11%、+14%、+15%。

    　　2）10-11 月累计客座率：国航、南航、东航、春秋、吉祥累计客座率分别为80.6%、85.8%、84.4%、90.4%、84.2%，同比23 年同期分别+5.5、+5.7、+7.8、+1.0、+1.0pct。3）油价：24Q4 航空煤油平均价格为5765 元/吨，环比24Q3 下跌9%，同比23Q4 下跌24%。4）汇率：美元兑人民币中间价口径方面，24Q4末人民币较24Q3 末贬值约2.6%。

    　　机场：随着国际航线旅客吞吐量恢复，机场商业持续好转，机场业绩持续修复。

    　　11 月上海机场、白云机场旅客量分别为1002、650 万人次，恢复至19 年同期的103%、105%，其中国内旅客量恢复至19 年同期的109%、110%，国际及地区旅客量恢复至19 年同期的90%、88%。

    　　跨境物流：嘉友非洲业务高速增长

    　　嘉友国际：预计业绩保持高增。1）非洲陆港业务：预计通车量同比明显提升。

    　　2024 年10-11 月，我国自刚果（金）进口铜精矿约37 万吨，同比+24%。2）中蒙业务：10-12 月（截至12 月20 日），甘其毛都口岸进口煤炭量876 万吨，同比+2%，进口铜精粉28 万吨，同比+55%，预计公司Q4 焦煤贸易量同比增加。

    　　跨境物流：Q4 空运运价稳步提升，跨境电商货运量增长为行业运价提供较强支撑，Q4（截至12 月23 日）上海出境空运运价指数（BAI80）平均为5322 点，同比+7%，环比+12%

    　　公路铁路港口：铁路客运持续景气，港口持续受益外需公路：24Q4 高速公路车流环比、同比均现改善，其中货车日均通行量同比+2%、环比+2%，预计高速公路公司24Q4 盈利同比略有改善。

    　　铁路：2024 年国庆假期期间，全国铁路客运量1.77 亿人次，连续8 天单日旅客发送量超1700 万人次。预计铁路客运公司业绩将保持较快增长。

    　　港口：港口吞吐量延续高增长趋势。10-11 月我国港口货物吞吐量约30.7 亿吨，同比+3%，其中外贸货物吞吐量9 亿吨，同比+6%，集装箱吞吐量约 0.56 亿标准箱，同比+5.4%。

    　　航运：内贸集运旺季运价抬升，油散运价不及预期油运：OPEC+持续减产，国内需求仍较弱，旺季VLCC 运价优于同期但绝对水平仍较低，小船运价不佳。Q4 VLCC TD3C-TCE 均值为$31,869/d（对应9-11 月运价），环比+15%，同比+10%。其他小油轮运价同比均下滑20%以上，预计Q4业绩同环比将录得下滑。

    　　集运：红海扰动依旧、叠加受益节前出货，运价呈现V 型走势，整体延续高景气，Q4 SCFI 均值为2257，环比-27%，同比+107%。

    　　内贸集运：传统旺季叠加外贸市场高景气、部分运力外调推高内贸运价，Q4PDCI 均值为1287，环比+35%，同比+9%。预计内贸集运公司Q4 业绩同环比均显著改善。

    　　干散：年初至今国内铁矿石进口量超预期，但由于实物工作量未兑现，导致港口大量累库，Q4 进口逐渐放缓，BDI 对应出现下滑，预计业绩对应下滑。

    　　快递：件量增速维持高位，Q4 行业价格整体稳健上游商流：2024 年1-11 月社零总额44.27 万亿，同比+3.5%，实物商品网上零售额累计11.8 万亿，同比+6.8%，前11 个月实物商品网购渗透率为26.7%。

    　　行业情况：2024 年1-11 月快递业务量累计完成1572.9 亿件，同比增长21.4%；1-11 月，快递业务收入累计完成1.3 万亿元，同比增长13.8%。根据交通运输部发布的周度数据，我们估算截至12 月29 日，2024 年Q4 累计揽件量/投递量约499/501亿件，同比2023 年同期分别+31.4%/33.7%。2024 年以来行业件量表现好于预期，我们估算2024 年Q4 行业件量同比有望增长超20%左右。2024 年以来行业单票收入虽然同比仍有下滑，但降幅有所缓和，Q4 作为行业旺季，价格环比有所提升，我们预计12 月中下旬产粮区价格有所回落。我们预计2024Q4 快递公司业绩有望同比保持稳健。

    　　投资建议

    　　1）航空机场：我们预计，2025 年航空行业迎来供需拐点，25/26 年供需差分别为+3.2%、+4.4%。航空供给收紧逻辑至少演绎至2027 年，需求持续向好，航空板块投资价值凸显。推荐：中国国航/南方航空/吉祥航空/春秋航空/华夏航空/中国东航。

    　　2）高股息

    　　公路：当前复杂宏观背景下，持续高增长行业稀缺，盈利稳健、现金流稳定、分红意愿及能力强的高股息资产价值凸显。推荐招商公路、宁沪高速、皖通高速。

    　　铁路：客运表现维持较高景气度，推荐京沪高铁：国铁集团核心资产带来的旺盛客运需求，量价提升带来的盈利增长空间；推荐广深铁路：有望完全进入高铁运营领域，带来业绩、估值双升。

    　　港口：港口区域整合以及国央企改革背景下，叠加无风险利率持续下行，推荐：

    　　①受益于区域整合带来的效率及盈利能力提升的港口；②受益于“一带一路”中长期业务量增长的沿海港口；③现金流充裕、分红率有望提升的低估值港口。

    　　综上，推荐青岛港、招商港口。

    　　3）跨境物流：中蒙业务基本盘持续夯实，中非业务快速扩张，支撑业绩高速增长，推荐嘉友国际。

    　　4）快递物流： 2024 年以来行业件量增速好于预期，旺季价格整体表现平稳。

    　　2025 年快递行业价格竞争或将加剧，龙头市占率或进一步提升。直营快递快运企业持续开拓消费场景，降本增效。当前板块估值较低，建议关注快递板块配置机会。①加盟快递：中长期看，行业分化持续，头部快递企业的市场份额有望进一步提升（中通快递/圆通速递）；建议关注韵达股份/申通快递。②直营：看好顺丰控股（时效业务稳中有升、大件快运业务利润提升叠加新业务持续改善）、德邦股份（不断完善网络布局，聚焦核心主业，受益于以旧换新政策，加快与京东大件合作，公司业绩有望进一步修复）、京东物流（深耕一体化供应链，外部快递快运业务持续增长，降本增效成果显著）。

    　　5）航运：优选供给刚性品种，并结合细分板块景气位置，推荐顺序依次为油运、干散、内贸集运、外贸集运，推荐标的为中远海能、招商轮船、中谷物流、海通发展、国航远洋、招商南油、中远海控。

    　　风险提示

    　　核心假设不及预期导致业绩不及预期的风险，需求不及预期风险，运价不及预期风险，油汇大幅波动，突发事件等。

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