流动性周度跟踪：央行暂停国债买入对资金中枢的影响

本报告导读：

    央行暂停国债买入与前一日《金融时报》发文呼应，在“稳汇率”和“防空转”等多重考量下，央行短期内对降息以及债券利率低位态度或偏谨慎，并将直接反映为偏高的资金利率；短债回调后交易价值在上升，国债买入重启后或有资本利得机会。

    投资要点：

    央行暂停国债 买入将同时作用于资金预期和银行间流动性水位，也与前一日《金融时报》发文形成呼应。2025 年1 月10 日，央行在官网公告“2025 年1 月起暂停开展公开市场国债买入操作”。我们认为：这一方面可能传递了央行对债市利率过快下行、超前定价降息等利好因素的担忧；另一方面也会直接对银行间市场流动性形成压力，此前持续进行的国债净买入在很大程度上抵消了2024 年末未兑现降准对市场流动性水位的影响。1 月9 日作为央行主管媒体的《金融时报》，其引用业内专家对“适度宽松”的货币政策立场进行解读，并且强调长期利率单边下行累积系统性风险，我们认为可能从侧面反映了央行对现阶段债市定价的关注。

    我们认为当前偏高的资金利率中枢或能够很好映射央行对债市定价的合意程度。原因在于：（1）1 月10 日央行暂停国债买入的操作显示出国债买卖作为新工具，相比月度的MLF 投放和自然到期，进一步提升了央行在流动性投放和回笼方面的主动权。央行能够通过在利率走廊内引导资金中枢变化来传递对债市定价的看法，且不会干扰以政策利率为锚的贷款市场定价。（2）当前在“新工具”加持下资金波动显著收敛，市场主体通过资金价格观察央行态度的可行性增强，央行或持续通过将资金利率托举在政策利率以上，来传达对债券收益率尤其是中长期债券利率过低的谨慎看法。我们认为在“稳汇率”和“防空转”等多重考量下，央行短期内对降息以及债券利率低位态度或偏谨慎，并将直接反映为偏高的资金利率。

    短债回调后交易价值在上升，央行重启国债买入后可能有资本利得机会。考虑到降准作为总量货币政策可能面临汇率等约束，后续债券供给增量的阶段中，国债净买入对央行而言可能还是不可或缺的流动性投放手段。近期短债快速回调，但同业存单相比短债仍有票息优势，我们认为相比同业存单的配置价值而言，短债的交易价值在上升，后续央行重启国债买入后短债或有一定的资本利得机会。

    流动性周度跟踪：（1）央行流动性投放：央行继续回笼短期流动性；（2）短资金利率：流动性分层进一步缓解；（3）同业存单量价表现：

    存单一二级利率均上行。

    风险提示：央行流动性投放不及市场预期，宽信用进程快于预期。

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