债券市场专题研究：资金面迎来“大考”

　　核心观点

    　　资金面展望，统计期资金扰动因素较多，“缴税+MLF 到期+政府债缴款增加+春节取现”，流动性面临考验，但“银行紧，非银松”格局下，央行可能仍偏向于呵护流动性，关注统计期央行是否通过启动14 天资金/加量7 天资金/买断回购/降准补充银行流动性，整体或仍是“量稳价高”格局。

    　　存单展望，统计期内关注资金和供给对存单价格下行的阻力，但整体来看，1.60%以上的存单已经具有合适的赔率，需求侧关注非银后续的介入，资金转松后将有脉冲交易机会，当前存单建议以左侧思路买入参与。

    　　机构行为复盘，基金显著减持各期限利率债以及存单，而农商行大量增持3-10 年政金债、3-10 年国债、10 年以上国债、以及存单。

    　　流动性：资金面迎来“大考”

    　　（1）资金行情复盘：央行持续回笼7 天资金，流动性“银行紧，非银不紧”；（2）存单行情复盘：一级市场买盘清淡，二级市场存单调整时银行系介入；（3）未来一周关注：流动性面临考验，央行呵护背景下资金“量稳价高”。

    　　微观结构：债基的久期有所回落

    　　（1）机构行为复盘：最明显的增持力量是农商行，其次是大行、城商行、保险等；最主要的减持力量是基金，其次是股份行、券商等。

    　　（2）微观结构复盘：1 月10 日，过去10 日滚动平均中长期债基和中长期利率债基久期中位数为3.27 年和4.99 年，环比继续回落。

    　　风险提示

    　　政策超预期变动；模型假设不精确；成交数据反映信息有限；政府债和存单融资超预期等。

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