宏观研究报告：蛇年春节不能错过的事

　　金价创新高，股指多转跌

    　　春节假期海外资产走势，重点关注四点变化：一是关税落地，金价冲高，美元走强。二是非美货币多贬值。三是DeepSeek 一度冲击美国科技股，美股修复之后又面临关税冲击。四是关税落地后首个交易日，全球股市多下跌，港股低开高走基本收平。

    　　海外关注三条主线

    　　第一是美国针对三大贸易伙伴的关税落地。2 月1 日，特朗普签署行政令，对来自加拿大和墨西哥的进口产品征收25%的额外关税，对来自加拿大的能源征收10%税率，对进口自中国的商品额外加征10%的关税，各国陆续采取反制措施。

    　　第二是海外货币政策分化。美联储如期暂停降息，措辞变化一度引发市场紧张，后鲍威尔在发布会上的中性表态打消了市场担忧；欧洲央行和加拿大央行如期降息25bp，加央行还表达了对关税的关注；日本加息25bp 至0.5%，符合预期，年内可能再加息一次。

    　　第三是美国经济增长放缓，PCE 物价指数涨幅整体符合预期，PMI指向通胀出现升温迹象；PMI数据显示欧洲经济呈复苏迹象；韩国出口转负，主要受春节长假导致工作日数减少导致。

    　　国内聚焦四大主线

    　　一是DeepSeek-R1 发布，算力叙事面临挑战。2025 年1 月20 日，国产大模型DeepSeek-R1 发布，被认为与OpenAI 的o1 模型性能相近，同时其训练成本更低，且模型开源。DeepSeek 的出现，在一定程度上对AI 大模型的算力叙事形成挑战。对于A 股而言，DeepSeek 的出现为“科技牛”提供了抓手，对科技产业升级具备推动作用。具体到板块来看，上游算力的长期需求仍然无法证伪，但短期市场叙事或仍是“算力垄断”被打破；中游模型训练基本由公司独立完成，关注其合作企业；下游应用方式仍待进一步探索。

    　　二是2025 年春节期间，国内人流量活跃度同比提升9%，较2019 年同期高出33%。细分来看，铁路、公路和民航日均客运量均高于2024 年和2019 年同期，水路客运量高于2024 年同期，但仍未恢复至2019 年水平。国内执行航班数同比增2%，国际执行航班数同比增28%，境外游持续升温。

    　　三是电影票房收入明显增长，除夕至正月初五，春节档电影票房累计为70.4 亿元，较2024 年同期增长23.2%，较2019 年增长39.4%。

    　　四是地产市场偏冷，初一到初五，有数据的8 个城市新房成交面积合计2.35 万方，同比下滑6%。

    　　风险提示

    　　美国经济、就业和通胀走势超预期，美联储货币政策超预期。

    　　货币政策出现超预期调整。财政政策出现超预期调整。

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