银行业周度追踪2025年第8周：债市调整预计对银行业绩影响有限

本周长江银行指数累计下跌0.3%，相较沪深300指数超额收益1.9%本周长江银行指数累计下跌0.3%，相较沪深300 指数超额收益1.9%，相较创业板指数超额收益4.6%。科技成长板块周五深度调整带动大盘回调，是银行板块取得相对收益的核心原因，反映市场在前期风险偏好抬升、情绪持续向好的背景下波动率放大。银行板块A 股年初以来总体调整，但波动率较小，调整幅度在红利行业中相对稳定。个股层面，中信银行年初以来逐步消化了可转债转股的抛压，本周股价反弹，同时今年业绩增速预期优异的齐鲁银行继续上涨。

    虽然近期国债收益率受资金面影响有所回升，但国有大行的股息率与国债收益率仍有明显利差，H 股优势更突出。截至2 月28 日，五大国有行A 股平均股息率4.65%（未考虑财政注资潜在的摊薄影响），相较10 年期国债收益率仍有293BP 利差，H 股平均股息率6.00%，优势更突出，估值相较A 股仍有明显折价。

    关注2 月信贷和财政注资，债市调整预计对银行业绩影响有限我们预计2 月新增人民币贷款1.2~1.3 万亿元，同比小幅少增。一方面，大型对公贷款开门红集中投放以后，项目储备预计不能充分支撑信贷持续多增，1 月四大国有行新增贷款同比少增951 亿元，中小银行则同比多增。另一方面，零售贷款依然延续疲弱态势，去年四季度以来按揭贷款回暖并同比多增，但非房零售贷款（消费贷及经营贷）需求低迷，同时银行对于经营贷的风险管控收紧，2 月还存在春节影响，预计零售贷款数据继续形成拖累。

    2024 年9 月央行宣布将对国有大行实施财政注资，市场持续关注注资对于国有大行的资本充足率、经营稳定性、股息回报率影响。目前国有大行盈利增速普遍维持正增长，预计2025 年也将继续保持正增长，但增速较低接近于零。如果假设财政注资落地后利润依然维持当前水平，则股本扩张对于股息率存在一定幅度的摊薄影响。理论上财政注资的定价及估值越高，摊薄影响幅度越小。我们预计本次财政注资的定价将高于A 股股价，但未必能够达到1 倍净资产（历史上国有大行定增普遍定价不低于1 倍净资产）。市场对于股息率摊薄的预期已经比较充分，由于去年底以来国债收益率加速下行，即便考虑财政注资的影响以后，低估值的港股国有大行股息率依然具备吸引力。

    2024 年债券市场牛市行情为银行带来了丰厚的投资收益回报，尤其金融投资及其中交易性金融资产占比高的中小银行受益弹性更大。一方面投资收益及公允价值损益的高增速支撑营收增速，弥补了部分利息净收入和手续费同比下滑的损失，另一方面净资产中尚未兑现的OCI 投资浮盈金额也持续增厚。2025 年以来债市超预期回调，市场担心冲击银行业绩，但预计对业绩增速的直接影响有限：1）虽然1 月6 日以来十年期国债收益率自1.60%低位回升12BP，但较去年末仅累计回升4BP，如果维持当前水平，一季度累计调整幅度并不高。2）四季度收益率大幅下行时银行的OCI 浮盈显著增厚，从已经披露业绩快报的部分银行可以测算，即使浮盈缩水，也足以兑现部分金额支撑一季度投资收益。3）2024 年一季度高基数下，今年投资收益今年同比增速存在压力，但占比更高的利息净收入同比增速可能回升，净息差降幅将同比收窄，存款成本率加速改善。

    风险提示

    1、社会实际融资需求持续低迷；

    2、经济下行压力加大，银行资产质量明显恶化。

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