激浊扬清 周观军工第113期：航空的胜负手在十五五规划

大势研判：强调短中期兼顾，短期维度，2025年是十四五收官之年，全力以赴、冲刺攻坚，“一年补三年欠账“牵引产业链弹性；中期维度，面向十五五及2027建军百年目标，务期必成，十五五继续加码军工，军贸打开成长天花板、国企改革促效率提升、军事AI规模化部署引领作战模式升级，中国军工资产将迎来景气重估、资产重估和科技能力重估。第一波是政策极限施压下困境反转到另一个极端的beta，要注意军工股价的高波动性，盈亏同源的规律会给后续带来很多配置机会。已经、现在、即将都会向市场提供更多细分赛道结构中配套龙头大单落地的景气证据；要重点关注此时此刻的【原材料元器件】等上游配套环节等，是提高全局景气复苏置信度的可视化驱动因素，二季度业绩兑现与环比明显改善是大概率事件，三季度产业链都会有多环节协同验证，主机厂最迟届时也会出合同负债等现金到账的证据，因此当下先看【原材料元器件】景气先行与领先指标的示范带动作用。

    选股思路：在2020至2022年三年大额采购放量的上一轮军工牛市中，我们曾在预期演绎阶段首提”买机弹、配两端”的配置建议。面向未来三年的新一轮军工牛市，收官之年以“补欠账”为贝塔主线，目前局部进程最快的还是导弹，首推【航天电器】、【菲利华】等；中长期强调去标签化，淡化产业链配套层级及企业属性，核心验证过去三年调整期中企业的竞争格局及产业链地位有没有出现根本性的破坏，优选“产品力提升、渗透率提升、客单价提升”标的，杜绝军工行业进入挖坑填坑的博弈逻辑，兼顾短期补欠账和中长期行业发展空间选择优质个股，如传统空军赛道的【中航光电】（全面复苏的风向标）、【中航高科】（下一代战机有弹性的独占龙头）等。

    “重结构重个股重反转”的推荐配置组合：1. 超配含“弹”量：【菲利华】、【航天电器】等；2. 无人化装备体系突破人员编制限制的放量：【航天电子】等无人机主机厂；3. 军事AI加快网络信息体系建设：基础配套+模式变革是【中航光电】等元器件，应用端：【七一二】等；4. 水下攻防体系建设；5. 军贸进入产品升级和体系输出的放量期：【中航西飞】等；6. 下一代战机产业链：

    【中航高科】、【中航沈飞】、【航发动力】等；7. 国企改革并购重组的期权红利：【航材股份】等。

    风险提示

    1、我国国防科技工业体系的体制机制改革进程低于预期，产业组织架构变革的不确定性；2、“十四五”武器装备建设规划牵引下，大批量交付产能及时释放的不确定性，我们预测上市公司在建工程和固定资产开支维持高位表征公司积极扩产，如果因为各种原因产能未能及时投入或需求订单未能按期下达导致产品未能按期交付，可能导致行业景气预期向下；3、科研型号研制进度不及预期，招标的不确定性；4、国企改革效率提升不及预期，供给侧改革的不确定性；5、人工智能大模型训练相关底层技术发展进度不及预期：训练一个大规模的AI模型通常需要极为强大的计算能力，使用GPU或TPU等高效硬件资源，训练AI大模型还需要消耗大量的电力和硬件资源，这不仅增加了经济成本，还可能引发环保等问题，后续存在人工智能大模型训练进度不及预期的风险；6、国防领域涉密程度高与AI相关企业合作的不确定性：军用人工智能模型的训练需要大规模涉密数据，数据集的质量和数量直接影响模型的训练效果，由于国防涉密程度高，与相关企业合作程度存不确定性；7、人工智能在不受监督情况下的军用化带来的相关风险：人工智能作为一类快速发展中的技术，其本身由于内在技术的不成熟、场景匹配的不准确、支持条件的不完备，可能存在潜在风险，而由于人为的误用、滥用甚至恶意使用，也容易给军事领域乃至国际安全领域带来多种风险挑战。

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