贵州茅台(600519)：24年圆满收官 25年行稳致远

事件：公司发布2024 年年度报告，实现营业总收入1741.44 亿元，同比+15.66%，归母净利润862.28 亿元，同比+15.38%，其中单Q4 营业总收入510.22 亿元，同比+12.77%，归母净利润254.01 亿元，同比+16.21%。

    经营业绩稳健增长。公司营收、归母净利润等主要经济指标继续保持两位数增长，高质量完成年度战略目标。24 年茅台酒/系列酒分别实现营收1459.28亿元/246.84 亿元，分别同增15.28%/19.65%。

    产销增长，毛利率基本稳定。公司酒类生产量+4.24%至10.44 万吨，销量+13.73%至8.33 万吨。其中：茅台酒产量-1.63%至5.63 万吨，销量+10.22%至4.64 万吨；系列酒产量+12.05%至4.81 万吨，销量+18.47%至3.69 万吨。

    酒类业务整体毛利率-0.1pct 至92.01%，其中：茅台酒/系列酒毛利率分别-0.06pct/+0.11pct。

    在建产能稳步投放，缓解产能不足。公司茅台酒设计/实际产能分别为4.46万吨/5.63 万吨，系列酒设计/实际产能分别为5.25 万吨/4.81 万吨，整体上产能较为紧张。公司24 年10 月投产1800 吨新增茅台基酒产能，11 月投产8000 吨新增系列酒基酒产能，因生产工艺特点，将于2025 年释放。

    目标更加理性务实，行稳致远。公司25 年主要目标是总营收增长 9%左右，完成固定资产投资 47.11 亿元。短期看，更加理性的目标有利于维持茅台酒良好的供需格局及批价稳定；中长期看，公司为行业龙头且地位无可撼动，优秀的商业模式和充沛现金流下的股息兑现构建估值底部。我们预计25-27年EPS 为75.73/82.42/88.63 元，当前股价对应PE 分别为20.7/19.0/17.7倍，维持“买入”评级。

    风险提示：批价大幅波动，消费复苏不及预期，部分产品推广不及预期。

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