固收流动性周报：流动性｜不会出现“小钱荒”

摘要

    本周资金先松后紧，资金利率涨跌互现，资金分层缓解。

    1 月以来资金利率均衡略紧，可能部分反映了汇率和利率的掣肘。本周央行一方面发行大额离岸央票，另一方面是暂停国债买入操作。

    央行暂停国债买入影响流动性投放，但最终不一定影响到资金价格央行在2024 年9 月开始国债买卖操作，并于同年10 月开始买断式逆回购操作，为市场提供流动性，相当于降准+MLF 投放的组合。但四季度资金面并没有显著宽松，基本保持均衡的局面；反之，未来如果央行暂停国债买入，资金价格也并不必然受到影响。

    只是央行认为利率过快下行的核心问题在于供需失衡，并且对适度宽松货币政策或存在过度解读，后续流动性投放可能低于市场预期。

    临近春节，需要关注央行或将开启跨节流动性投放回顾近年来央行跨节流动性投放情况，2022 年春节前，全面降息10BP，叠加税期影响，央行逆回购在春节前两周持续保持净投放，其中14 天逆回购净投放11000亿元、7 天逆回购净回笼1400 亿元；2023 年，央行逆回购在春节前8 个交易日开始逐步加大净投放，其中14 天逆回购净投放17460 亿元、7 天逆回购净投放5360亿元、MLF 净投放790 亿元；2024 年春节前，由于有降准0.5 个百分点，央行逆回购在春节前两个交易日才大幅净投放，其中14 天逆回购净投放3470 亿元、7 天逆回购净投放80 亿元。

    我们认为不会发生“小钱荒”，资金均衡是常态首先从季节性角度，临近春节资金利率进一步上行可能性不大。如果按照对齐春节来看，目前资金利率即将见顶回落。

    其次对比2016 年，货币政策框架以及央行稳汇率期间的政策应对也在发生变化，降准可能性仍在，与买断式逆回购操作或存在替代关系。2016 年初央行要避免在贬值压力加大时降准，但后续有降准也有降息。

    第三，适度宽松，意味着货币政策要保持低利率和宽流动性，资金至少维持均衡。

    第四，资金面客观压力也相对有限。政府债发行量环比回升、同比依旧不高，票据利率开始回落。

    下周关注：一是关注地方债发行是否存在临时“加档”；二是关注央行有无降准以支持经济；三是关注MLF 到期后央行投放能否更加积极；四是跨年春节投放。

    政府债——净缴款转正

    本周政府债净缴款转正，下周净缴款继续大幅提升，政府债发行阶段性加速。

    汇率——贬值压力加大，逆周期因子运用上升

    本周即期汇率继续贬值，中间价略有调升，即期汇率相对于中间价贬值幅度上升0.31 个百分点至2.00%，央行干预可能在加大。

    存单——下周到期规模基本持平

    本周CD 利率全线上行，短端上行更多，曲线倒挂程度有所加剧，但仍低于资金利率。我们预计后续CD 利率可能维持震荡，曲线倒挂幅度可能收窄。

    风险提示：流动性变化超预期，货币政策超预期，经济表现超预期

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