华熙生物(688363)：以PDRN之名 重塑辉煌

　　PDRN——再生医学领域的“液体黄金”：PDRN（多聚脱氧核糖核苷酸）是一种长度50-2000 bp、分子量范围在50~1500kDa 的DNA 衍生物，其最主要的来源为鲑鱼精子。受限于鲑鱼的繁殖季节、海洋资源的捕捞权限等因素，PDRN 产品价格昂贵且供应稳定性较差。由于PDRN 可通过A2A 受体激动剂途径和补救途径直接参与到细胞的内循环中，具有突出的对抗炎症、再生修复功效，因而被广泛应用于医药、医美领域。

    　　对标胶原蛋白，具“爆品”潜质：据QYR 预测，2023-2029 年全球PDRN 市场规模CAGR 达到43.32%，其中中国地区CAGR 可达到49%，虽然国内PDRN行业已开始进入高速增长期，但由于原料本土化规模生产的问题才得到解决，以及终端市场目前还没有大量的应用产品推出，当下市场规模仍然偏低。然而通过比对PDRN 与胶原蛋白，我们认为中国PDRN 市场，随着原料本土规模化生产所带来的价格降低，以及护肤和医美领域的产品上市，其发展进度将远超预期。

    　　我们认为PDRN 将成为求美领域下一个“爆品”级赛道。

    　　自研+资本，华熙系已成为PDRN 的国家队：目前华熙生物的自研PDRN 原料已经通过国家的主文档登记，而华熙通过入股和成立合资公司的形式，已经与国内另外两家PDRN 赛道领先企业——瑞吉明生物和润辉生物形成绑定关系。虽然目前法国企业海雅透凝在国内市场具备很强的竞争力，但我们认为华熙系已经在研发能力、本土化原料规模生产以及下游产品应用孵化等全链条上占据竞争优势，担当起了在中国本土市场扛起PDRN 旗帜的国家队角色。

    　　原料破局，应用跟进，华熙有望借PDRN 重塑辉煌，维持“买入”评级：我们维持2024-2026 年归母净利润预测为1.63/5.95/7.68 亿元，当前股价对应2024-2026 年PE 分别为143/39/30 倍。华熙生物目前已经在原料生产方面完成了破局的任务，而公司多年来在下游功能性护肤和医美领域积淀的丰富经验，叠加头部阵营的瑞吉明生物和润辉生物的助力，华熙生物有望在未来2 年，完成从原料到护肤，再到医美产品三类证申报的三步走。而PDRN 产业的跨越式发展将为公司带来丰厚的利润回报，基于此，我们继续看好华熙生物，维持“买入”评级。

    　　风险分析：宏观需求增速不及预期；行业政策风险；业绩增长与转型风险；产品研发进度不及预期。

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