通信周跟踪：DEEPSEEK发布推理系统概览 再论算力的上限和下限

　　投资要点

    　　行业动向：

    　　1）英伟达发布FY25Q4 财报，数据中心表现符合预期，Blackwell 已规模出货

    　　2 月27 日，英伟达发布FY25Q4 财报（对应24 年11 月至25 年1 月），其中第四财季营收达393 亿美元，同比增长78%，为历史新高；净利润为221 亿美元，同比增长80%，环比增长14%。全财年营收1305 亿美元，同比增长114%，净利润729 亿美元，同比增长145%。其中，第四财季数据中心业务达到356 亿美元，同比增长93%，环比增长16%。英伟达表示，市场对Blackwell 的需求非常强劲，第四财季的收入已实现110 亿美元。此外，第四财季中国区收入增长强劲，2025财年中国区收入171 亿美元，同比增长66%。英伟达预计2025 财年第一财季营收将在430 亿美元左右，毛利率预期达到70.6%。尽管英伟达的业绩符合预期并延续环比增长态势，市场担心DeepSeek 带来的“低成本部署”浪潮可能导致对英伟达GPU 需求下降。我们认为海外CSP 投资节奏历来以前置型为主，包括了可预期的推理部分（考核ROI）也包括了用于研发创新的前训练和后训练部分（追求AGI），首先DeepSeek 带来的工程方法有利推理降本，海外CSP 采购单位成本效能更高的NVL72 动机更强；其次GPT4.5 的前训练边际收益减弱表明海外算力增量需求将从LLM 向多模态、科学计算、世界模型切换，算力的上限仍然很高。

    　　本月正值GTC2025 召开，我们建议关注海外算力链超跌的光模块、铜连接等品种，并关注CPO 产业链主题机会。

    　　2）DeepSeek 开源周放出五大创新项目并展示推理系统领先ROIDeepSeek 在上周开源周推出了五大创新项目持续赋能开源生态，分别为FlashMLA（快速多头潜在注意力）DeepEP（专家并行通信库）、DeepGEMM（矩阵乘法库）、DualPipe&EPLB（双流水线并行）、3FS（分布式文件系统），这些源代码属于“AI Infra”重要Knowhow，有助于DeepSeek 部署者复现DeepSeek 的数据中心基础设施，降低部署调优门槛。而在开源周最后一日DeepSeek 发布《DeepSeek V3/R1 推理系统概览》，披露了如全部按R1 收费标准，在2 月27 至2 月28 一天内收入达56.2 万美元，而最繁忙时仅用了278 个节点（相当于2224张H800），成本利润率高达545%。消息发布后市场认为DeepSeek 低成本AI infra将利空算力投资，我们认为DeepSeek 的推理系统更多为“旗舰和标杆”意义，“杰文斯悖论”将继续，并拉动更多的算力调用和更大的算力投资。

    　　3）算力投资的上限和下限在哪？

    　　3.1 我们认为DeepSeek 的Infra 并不具备普遍复现的特性，即使开源源代码　　由于用户客观条件的多样性仍难以达到理想ROI，原因是DAU 的数量（影响算力利用率）、GPU 卡的差异（h800 已停产以及国产卡还未适配成熟）以及通信组网调优能力的不同。因此云和算力租赁更加两级分化，市场份额将向规模效应更显著的大厂倾斜。

    　　3.2 DeepSeek 使用了EP 多节点并行，对通信要求高。我们看到DeepSeek 使用的EP 策略扩展了总体batch size，如Prefill 使用了4 节点，Decode 使用了18节点，这意味着超节点能力对于EP 并行仍然非常重要，即使对于推理集群，千卡集群的效能也远高于单机8 卡、百卡等。因此我们认为，国内算力投资对于800G光模块、超节点铜连接仍然有很大确定性需求。而对于一体机等私有化小规模部署，由于没有多节点并行，token 速率将远低于云端因此需要的算力也很难压缩。

    　　3.3 上限依然很高。我们看到DeepSeek 2000 卡对于DAU 几千万级的服务可用性仍然较低，合理预期高峰时段仍然需要增加2-5 倍算力以实现较短的等待体验。而如果用户每日提问频次提高10 倍、100 倍相应也要增加算力部署。最后，DeepSeek 的下一代模型也将探索更大参数、多模态、低时延，需要更大算力。

    　　建议关注：IDC：润泽科技、光环新网、奥飞数据、城地香江；IDC Infra：中恒电气、朗威股份、英维克、海鸥股份、电工合金；国内光模块：光迅科技、中际旭创、华工科技、博创科技、源杰科技；一体机：浪潮信息、紫光股份、烽火通信、中兴通讯、超讯通信、润建股份；CPO：太辰光、光库科技、天孚通信。

    　　市场整体：本周（2025.2.24-2025.2.28）市场整体下跌，科创板指数跌1.46%，上证综指跌1.72%，沪深300 跌2.22%，深圳成指跌3.46%，创业板指数跌4.87%，申万通信指数跌9.64%。细分板块中，周涨幅最高的前三板块为控制器（+10.93%）、无线射频（+8.81%）、物联网（+1.78%）。从个股情况看，和而泰、振邦智能、美格智能、映翰通、拓邦股份涨幅领先，涨幅分别为+1.27%、+1.16%、-2.12%、-3.41%、-3.42%。博创科技、瑞可达、新易盛、网宿科技、数据港跌幅居前，跌幅分别为-26.27%、-20.96%、-20.65%、-17.56%、-17.02%。

    　　风险提示：

    　　海外算力需求不及预期，国内运营商和互联网投资不及预期，市场竞争激烈导致价格下降超出预期，外部制裁升级。

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