债券周报：外部扰动 对信用债影响几何？

本周央行OMO 延续净回笼，资金面平稳宽松，7D 资金价格周内回落至1.7%附近，周五进一步下行至1.65%附近。中美关税政策持续博弈，国内稳增长压力加大，货币宽松预期明显增强，多条稳股市措施出台，权益市场周一大幅下跌后逐渐企稳回升，债市收益率周一大幅下行后转为震荡。

    全周来看，债市收益率全线下行，中短端幅度较大，利差走势分化，上周表现较好的金融债品种本周利差多数被动走阔，普信债品种利差多数收窄，呈现补涨行情。

    展望后市，关税博弈的不确定性较大，目前宏观环境对债市整体利好，信用利差或仍有压缩空间。一方面，外部扰动下货币政策稳增长目标排序第一，市场货币宽松预期较强；另一方面，二季度机构票息配置诉求较高，叠加4 月理财规模通常季节性回升带来增量配置资金，在没有流动性压力环境下信用利差仍有压缩空间。

    信用策略方面，当前仍是信用债配置的较好时点，行情有望由中短端向长端传导，信用利差仍有一定压缩空间，拉久期的潜在资本利得空间较大。

    1）从配置思路来看，若负债端稳定性偏弱，可主要关注2-3y 中低等级品种，同时配置部分4-5y 高票息、中等资质个券，可舍弃一定流动性做底仓增厚收益。若负债端稳定性较强，可发挥负债稳定优势拉久期，主要配置长久期品种，性价比较高，当前10y 隐含评级AA+中短票信用利差为71BP，处于2022 年以来的36%历史分位数，略小于2024 年以来最高水平（76BP），具有一定配置性价比。

    2）从交易思路来看，可重点关注4-5y 流动性较好的品种。在没有流动性压力环境下信用利差仍有压缩空间，可适当拉长久期。5y 以上长久期信用债需关注流动性不足的风险，可主要关注4-5y 品种，选择空间较大，利差较去年最低点的理论最大压缩空间多在20-40BP，结合流动性水平进行择券。对于流动性更佳的二永债，除4-5y 品种可积极参与外，5.5y、7.5y 期限二级资本债凸性较高，对应期限AAA-品种综合收益超过中短端低等级品种，也可考虑适当布局。

    热点事件：本周美国对华关税提高至145%，大幅超预期，推动债市做多情绪，同时或对部分发债企业的信用基本面有一定影响。

    1）关注对美国进出口依赖度较高的行业，如纺织服装、医药生物、汽车、化工、通信设备制造等，出口受阻、产能过剩可能加剧，使得相关产业主体经营承压、盈利能力下降，进而影响其偿债能力，同时关税的间接影响可能沿产业链传导，后续需关注相关主体经营情况变化。

    2）关注房地产等存量美元债较多的行业主体，汇率波动可能推高发行人外债偿付成本，加剧其流动性压力。

    一级市场：本周信用债发行规模3033 亿元，环比增加1659 亿元，净融资额为898 亿元，环比增加897 亿元。具体看，本周城投债发行规模1404 亿元，较上周增加877 亿元，净融资额为347 亿元，较上周增加655 亿元。

    成交流动性：本周信用债银行间市场、交易所市场成交活跃度均有所上升。其中银行间市场成交额由上周的3798 亿元上升至3798 亿元，交易所市场成交额由上周的2271 亿元上升至2859 亿元。

    评级调整：本周共14 家主体外部评级上调，具体看，城投公司分别为醴陵市渌江投资控股集团有限公司、合肥鑫城控股集团有限公司和靖江港口集团有限公司，另外惠誉批量上调国内金融机构评级展望。

    风险提示：数据统计口径出现偏差；信用风险事件超预期发生。

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