煤炭行业周报：3月煤炭供需格局有所好转 疆煤外运及进口对供给补充作用弱化

　　【投资要点】

    　　3 月煤炭供需格局有所好转，疆煤外运及进口对供给补充作用弱化。

    　　（1）国家统计局：2025 年一季度，我国GDP 为318758 亿元，同比+5.4%，增速与上年四季度持平，比上年全年+0.4pct，经济开局良好。从环比看，一季度GDP 增长1.2%。（2）产量：3 月全国原煤产量4.41 亿吨，同比+9.6%；1-3 月全国原煤产量12.03 亿吨，同比+8.1%。其中，晋蒙陕疆分别为3.25/3.31/1.85/1.42 亿吨，同比+19.1%/+1.9%/+3.8%/+12.4%，合计占总产量比重81.7%，同比+0.1pct。（3）进口：3 月进口煤炭3873 万吨，同/环比-6.4%/+12.7%；1-3 月份累计进口1.15 亿吨，同比-0.9%。（4）需求：3 月火电/生铁/水泥产量同比-2.3%/+3.1%/+2.5%；1-3 月火电/生铁/水泥产量累计同比-4.7%/+0.8%/-1.4%。（5）人民网：一季度疆煤外运完成2201 万吨（2024 年1-4 月疆煤外运超2800 万吨，同比+52%）。我们认为，3月以来火电需求降幅有所收窄，非电需求显著回升。供给端看，产量增速有所加快，主因仍是山西低基数效应及新疆产量贡献，但疆煤外运量整体有限，且3 月进口煤增速转负。展望全年，煤炭供需格局仍不悲观，进口端减量一季度已开始显现，静待后续需求端恢复。

    　　日耗季节性回落+库存回升致煤价转跌，若无超预期因素改变短期煤价或仍继续磨底。（1）截至4 月18 日，秦港煤价略降2 元/吨至665元/吨，周环/同比-2/-155 元/吨（降幅0.3%/18.9%）。榆林5800、鄂尔多斯及大同5500 大卡指数周环比-10/-4/-13 元/吨至533/474/538元/吨。（2）4 月11-18 日，沿海及内陆25 省电厂平均日耗471 万吨，同比-4.2%（前一周分别为494 万吨、-3.9%）；平均库存11026 万吨，同比+2.8%（前一周分别为10944 万吨、+3.1%）。（3）截至4 月18 日，北方四港库存1995 万吨，较24/23 年同期+554/+363 万吨（前一周同比+373/+159 万吨）。我们认为，本周电厂日耗环比继续回落，叠加因封航导致港口库存显著回升，港口煤价在持稳近二十天后松动微降，产地煤价亦转跌。考虑到电厂需求已步入季节性下降期，叠加港口高库存压制，若后续非电工业需求恢复及进口端未发生超预期改变，短期煤价或仍继续磨底。后续仍需继续关注经济复苏和宏观政策带动需求实际释放情况以及安监对主产区产量影响情况。

    　　焦企首轮提涨落地，铁水产量见顶预期增强，关注终端旺季需求节奏。

    　　（1）产量：3 月全国焦炭产量4129 吨，同比+4.1%；1-3 月全国焦炭产量1.23 亿吨，同比+2.4%。（2）截至4 月18 日，焦炭价格首轮提涨50元/吨落地，焦煤价格暂稳。（3）截至4 月18 日，供给端，焦化厂开工率73.4%，周环/同比+0.4/+9pct（前一周同比+9.1pct）；需求端，Mysteel全国247 家钢厂日均铁水产量240 万吨，周环比/同比持平/+6.1%（前一周同比+6.8%）。我们认为，铁水产量仍维持高位，但考虑到季节性因素，见顶预期或逐步增强，钢价短暂企稳后又回落。供给端，焦企生产意愿积极，本周焦企首轮提涨落地，后续仍需关注终端需求情况。焦煤方面，受下游需求好转及成本支撑影响，焦煤价格或筑底企稳。且中期看，考虑到焦煤下游库存持续低位，若需求边际出现改善或供给端出现事件性因素弹性可期，后期需关注产业链终端需求情况及钢厂补库进度。

    　　【配置建议】

    　　我们认为，春节后煤炭需求恢复显著慢于供给，导致供需错配下煤价持续快速下行。受淡季及封航影响，本周煤价由稳转跌，后续煤价或继续磨底。煤炭板块攻守兼备属性突出，价格中枢维持高位逻辑仍未改变，煤炭龙头公司业绩韧性强，低估值高分红特点符合增量资金需求：（1）红利逻辑建议关注【中国神华】、【中煤能源】、【陕西煤业】；（2）会议整体定调积极，关注焦煤顺周期机会，建议关注基本面稳健，且大股东增持的【淮北矿业】；（3）展望25 年，可继续关注业绩有望继续增长的【电投能源】、【神火股份】、【新集能源】；（4）受益煤炭产能储备政策落地、煤矿安全智能化改造以及“一带一路”倡议的煤机公司【天地科技】、【郑煤机】。

    　　【风险提示】

    　　下游需求大幅下滑、保供稳价及限产政策影响需持续跟踪。

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