安科瑞(300286)：业绩低于预期 政策利好+内部优化下2025年或企稳

　　业绩回顾

    　　2024 年和1Q25 业绩略低于我们的预期

    　　公司公布2024 年和1Q25 业绩：2024 年公司实现营收10.63 亿元，同比-5.24%，归母净利润1.70 亿元，同比-15.68%；1Q25 公司实现营收2.43 亿元，同比+0.57%，归母净利润0.52 亿元，同比+21.62%。2024 年报业绩低于我们的预期，主要系：1）新产品销售推广和服务模式有所变化，仍处于磨合期；2）政府补助及投资分红同比减少约3000 万元，影响净利润。1Q25业绩略低于我们预期，主要系备案项目落地实施节奏仍有待加速。

    　　发展趋势

    　　订单转化和落地速度有望提高；海外市场及新能源业务积极发展。公司积极扩大项目池，根据公司公告，截至2024 年6 月底，公司约有6 万套备案项目，项目金额合计约80 亿元，有望在未来逐步落地转化为客户订单。我们认为公司将研发部门与销售部门联动、部分研发人员下沉市场，有望提高订单转化速度；同时，公司在EMS 2.0 和EMS 3.0 项目落地过程中持续总结优化，强化跟进管理，逐步提升订单落地速度。2024 年公司海外业务（不含间接出口）实现营收0.44 亿元，同比+33.22%，我们估计若考虑间接出口海外营收增速更快。2024 年公司的新能源相关产品如源网荷储充平台及充电桩产品也取得良好发展。

    　　内部降本推动1Q25 盈利能力逐步恢复。2024 年公司毛利率44.7%，同比-1.7ppt，主要系：1）计提质量保证金增多；2）会计政策调整；3）低毛利率的新能源类产品收入占比提升。1Q25 公司毛利率47.5%，同比+0.5ppt，得益于内部降本举措逐步体现。公司2024 年期间费用率30.7%，同比-1.3ppt；1Q25 为27.0%，同比-1.8ppt。2024 年净利率16.0%，同比-2.0ppt；1Q25 净利率21.4%，同比+2.7ppt。

    　　国内政策利好频出。南网发布《新能源参与电力现货市场工作方案（2025年版）》（征求意见稿），国家发改委、国家能源局发布《关于加快推进虚拟电厂发展的指导意见》1。我们看好安科瑞在虚拟电厂和聚合商平台、光储充一体化平台、源网荷储充平台领域有成熟储备，有望把握市场机会。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑到订单落地速度有待恢复，我们下调25 年净利润预测34%至2.33 亿元，引入26 年净利润预测2.77 亿元。当前股价对应24/20x 25/26e P/E。

    　　维持跑赢行业评级，考虑到盈利预测调整及估值切换至25 年，下调目标价16%至25.0 元，对应27/23x 25/26e P/E，当前股价仍有14%上行空间。

    　　风险

    　　市场开拓不及预期，项目落地节奏不及预期，行业竞争加剧。

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