固定收益周报：长债利率与资金利率倒挂或仍持续

　　长债利率与资金利率持续倒挂。2024 年12 月中旬以来，长债利率与资金利率开始倒挂，至2025 年1 月10 日，长债利率与资金利率的差值为-23.7BP。

    　　除资金利率跨年的季节性因素外，机构的抢跑行为、人民币汇率的掣肘下央行回笼流动性与宽松预期落空也助推倒挂。

    　　一方面，2024 年12 月基金与保险加速买入长久期债券，使“抢跑”行情更加极致，长端利率快速下行。与2023-2024 年跨年区间比较，所有期限债券的配置节奏相近，但2024 年12 月基金与保险加速买入长久期债券，需求端助推长债市场的高涨情绪。

    　　另一方面，稳汇率诉求与央行暂停买债或制约资金利率的下行。央行2024年四季度例会恢复了“三个坚决”的表述，传达了更为明确的稳汇率信号，而人民币汇率调整过程中“统筹内外部均衡对于货币政策会形成一定的掣肘”，资金利率难以快速下降。此外，2025 年1 月10 日央行公告阶段性暂停买债，或对国债短债和流动性投放造成负面影响。

    　　降准降息预期落空的背景下，稳汇率诉求、春节临近、央行暂停买债等因素或将继续维持资金利率的高位运行；而负carry 的现实或迫使机构将目光聚焦资本利得，长债需求端仍有一定支撑，长债利率与资金利率的倒挂或仍将持续。当前长端利率或已计入了多次的降息预期，资本利得的追逐与监管政策使得长债利率波动加大，但债市趋势性调整风险或有限，建议不宜过度追涨，主要把握调整中的波段机会。

    　　债券市场：

    　　1、央行净回笼，资金利率上行。

    　　2、收益率震荡上行，短端回调幅度大。

    　　3、杠杆率与久期回落，长债超长债换手率回升。

    　　4、利率债净融资环比上升。下周国债发行规模有所下降。下周地方政府债将拉开2025年发行序幕。同业存单净融资额环比小幅下降，发行利率下行。

    　　经济数据：24年12月外汇储备规模下降，食品价格走弱拖累CPI同比回落，核心CPI环比季节性回升；25年1月以来，二手房成交回升，出口运价指数走弱。

    　　海外债市：美国24年12月ISM服务业超预期，强劲非农数据打压降息预期；美债下跌，新兴市场跌多涨少。

    　　大类资产表现：沪铜>原油>沪金>美元>可转债>中债>沪深300>生猪>螺纹钢。

    　　风险提示：经济复苏进程不及预期，政策落地效果不及预期，监管政策超预期 ，风险偏好变化。

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