索通发展(603612)：预焙阳极盈利回归正常 业绩有望稳步增长

　　事件：索通发展于2025 年4 月22 日晚发布2024 年年报及2025 年一季报。2024年公司实现营收137.5 亿元，同比下降10%；实现归母净利润2.7 亿元，同比扭亏为盈。2025 年一季度实现营收37.4 亿元，同比增长20.5%；归母净利润2.4 亿元，同比扭亏为盈。

    　　点评：

    　　预焙阳极、负极价格下跌影响2024 年业绩。1）预焙阳极：2024Q1-2024Q4 预焙阳极含税均价分别为4534/4591/4395/4354 元/吨，同比分别下降34%、16%、11%、9%。但由于价格跌幅放缓，2024 年毛利率仍为9.8%，同比上涨8.4pct。

    　　2024 年预焙阳极销量331.7 万吨，同比增长11%，主要系索通创新二期34 万吨、陇西索通30 万吨预焙阳极项目投产。2）负极：2024 年锂电负极材料销量4.4 万吨，同比增长66%；同期毛利率为-23%，主要系负极价格同比下跌所致。

    　　预焙阳极价格同环比上涨，2025Q1 盈利能力同比大增。2025Q1 单季度归母净利润已接近2024 年全年，主要系预焙阳极价格上涨所致；2025Q1 预焙阳极国内含税均价为5179 元/吨，同比上涨14%、环比上涨19%。公司2025Q1 单季度综合毛利率为17.03%，较2024 年全年综合毛利率9.2%提升7.8pct。

    　　预焙阳极产能持续扩张。2025 年，公司将稳步推进与吉利百矿合作开展的广西60 万吨预焙阳极项目开工建设，力争2025 年底焙烧工序建成投产、全部工序2026 年上半年建成投产；积极推进江苏索通 32 万吨预焙阳极项目筹建进度，力争2025 年底前具备开工条件；公司与华峰集团控股子公司峰瓯贸易合作在江苏启东设立合资子公司，投资建设年产 32 万吨铝用预焙阳极项目；并加速推动海外合资建设项目进度。

    　　2025 年预焙阳极目标销量350 万吨，负极材料销量8 万吨。公司2025 年预焙阳极产量争取达到340 万吨，预焙阳极销售量争取实现 350 万吨；全年负极材料产量争取达到 8 万吨，销量争取实现8 万吨。

    　　盈利预测、估值与评级：考虑预焙阳极价格的上涨，我们预计2025/2026 年归母净利润为10.97/12.82 亿元（较前次预测上调71%/63%），新增2027 年归母净利润预测14.24 亿元，同比增长303%/17%/11%，对应当前股价的PE 估值分别为8/7/6X。预焙阳极业务恢复正常运营，考虑产能的逐步释放，公司利润有望恢复高增长，维持对公司的“增持”评级。

    　　风险提示：产能投建不及预期；产品价格大幅波动风险；惰性阳极替代风险。

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