1月金融数据解读：企业信贷与政府融资“双支柱”

　　事项：

    　　1 月我国新增社融7.06 万亿元（预期6.58 万亿元），新增人民币贷款5.13 万亿元（预期4.32 万亿元），M2 同比增长7%（预期7.4%）。

    　　结论：1 月金融数据取得实质“开门红”，政府融资与企业信贷“双支柱”功不可没。但是，与此同时居民贷款不及去年同期一半水平，考虑这是春节和“两新”双重带动下的数据，说明目前经济“一头冷（消费）一头热（投资）”的局面仍在平衡的过程之中。

    　　本月数据“双支柱”背后体现的更多是复杂外部环境下“抢抓开局”的策略，延续性需要关注。此外，央行对于信贷工作的思路是否由去年的“优化存量”、“平滑节奏”有所调整仍需观察。

    　　具体看，1 月数据的几个主要特征：

    　　1 月社融符合季节性“高开”特征，但显著强于市场预期与微观感受，当月后半程各地“开好局起好步”的工作基调可能是关键。从同比角度看，新增社融绝对值创下历史新高，信贷与政府融资同时发力，社融增速维持8%。相较去年同期，1 月社融多增5866 亿元，各科目对同比增量的贡献排名如下：政府（贡献68%）、信贷（贡献41.2%）、直融（贡献3.2%）、非标（贡献-4.8%）。

    　　信贷表现可谓强劲，一扫2024 年较为平淡的投放节奏，成为本月社融数据的主要亮点，但结构分化明显。

    　　宽口径下（非社融），当月新增信贷达到创纪录的5.13 万亿元，同比多增2100 亿元；社融口径下，人民币+外币贷款新增5.18 万亿元，同比多增2418 亿元。企业贷款显著好于居民贷款，中长期贷款好于短期贷款。

    　　存款增加4.32 万亿元，M2 同比增速不及预期，回落0.3pct 至7%。从结构看，除企业和非银外所有类型存款均有所增加，但同比看，受春节基数扰动仅有居民存款增加。与此同时，M1 同比增速在连续三个月的修复后再度回落，与口径调整后去年同期基数变化有一定关系。当月M1 回落0.8pct 至0.4%。

    　　解读

    　　社融：信贷与政府融资“双支柱”

    　　1 月社融符合季节性“高开”特征，显著强于市场预期与微观感受，当月后半程各地“开好局起好步”的工作基调可能是关键。从同比角度看，1 月新增社融绝对值创下历史新高，信贷与政府融资同时发力，社融增速维持8%。相较去年同期，1 月社融多增5866 亿元，各科目对同比增量的贡献排名如下：政府（贡献68%）、信贷（贡献41.2%）、直融（贡献3.2%）、非标（贡献-4.8%）1。

    　　人民币贷款

    　　1 月信贷表现可谓强劲，一扫2024 年较为平淡的投放节奏，成为本月社融数据的主要亮点，但结构分化明显。宽口径下（非社融），当月新增信贷达到创纪录的5.13 万亿元，同比多增2100 亿元；社融口径下，人民币+外币贷款新增5.18 万亿元，同比多增2418 亿元。

    　　从结构看，企业贷款显著好于居民贷款，中长期贷款好于短期贷款。

    　　企业贷款是本月强势信贷表现的核心，总量强结构良。当月非金融企业贷款新增4.78 万亿元，同比多增9200 亿元。结构上，中长贷成为主力，当月增加3.46 万亿元（同比+1500 亿元），短贷增加1.74 万亿元（同比+2800 亿元），票据减少5149 亿元（同比+4584 亿元）。需要关注的是，在短贷中长贷表现均较好的情况下，票据融资的同比贡献度依然高达49.8%，显示各方较强的“开门红”诉求。我们认为，企业贷款的强劲表现，与各地抢抓开年经济工作、推动项目投资有较强联系，央行是否调整去年优化存量、平滑节奏、均衡投放的思路有待观察。

    　　居民贷款方面，结构分化明显，中长贷成为“压舱石”。当月新增居民贷款4438 亿元，同比少增5363 亿元。具体看，短贷减少497 亿元，同比少增4025 亿元，已经连续3 个月同比下降，春节叠加“以旧换新”仍难扭转，可能与存量房贷利率优化后经营贷等置换减少有关；中长贷增加4935 亿元，同比少增1337 亿元，与春节月份地产销售偏弱有关。

    　　非标、直接融资与政府债券

    　　政府融资节奏靠前。受特殊再融资和专项债发行带动，当月新增政府债融资6933 亿元，较去年同期多增3986 亿元，是本月社融同比增量的主要来源。

    　　表外融资表现改善。当月表外三项融资合计增加5725 亿元，同比少增284 亿元。其中，未贴现银行承兑汇票增加4653 亿元（同比-983 亿元）；信托贷款增加623 亿元（同比-109 亿元），委托贷款增加449 亿元（同比+808亿元）。

    　　企业直融表现稳定。当月新增企业直接融资4927 亿元，同比多增185 亿元。结构上，信用债新增融资4454亿元，高基数下同比多增134 亿元。股票融资持续回暖，新增473 亿元，同比多增51 亿元。

    　　当月存款增加4.32 万亿元，M2 同比增速不及预期，回落0.3pct 至7%。从结构看，除企业和非银外所有类型存款均有所增加，但同比看，受春节基数扰动仅有居民存款增加。当月新增居民存款5.52 万亿元，同比多增2.99 万亿元；新增企业存款-2060 亿元，同比多减1.35 万亿元；新增非银存款-1.11 万亿元，同比多减1.66 万亿元；新增财政存款3324 亿元，同比少增5280 亿元。

    　　与此同时，M1 同比增速在连续三个月的修复后再度回落，与口径调整后去年同期基数变化有一定关系。

    　　当月M1 回落0.8pct 至0.4%。M2-M1 增速剪刀差相应走阔0.5pct 至6.6%，社融-M2 小幅扩张0.3pct 至1%。

    风险提示

    　　海外市场波动，海外经济进入衰退。

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