石头科技(688169)2024年报点评：以利润换份额

　　2024 年业绩符合我们预期

    　　公司公告2024 年业绩：2024 年收入119.45 亿元，同比+38.03%；归母净利润19.77 亿元，同比-3.64%。对应4Q24，公司收入49.38 亿元，同比+66.5%；归母净利润5.04 亿元，同比-27.0%。公司2024 年业绩符合此前业绩快报，亦符合我们预期。公司公布利润分配方案：拟每10 股派现金红利10.7 元，合计派发现金股利1.97 亿元，对应现金分红率10%。

    　　4Q24 公司内外销均超市场预期。内销：超预期来自国补刺激，我们估计4Q24 内销同比+90%，其中扫地机同比+50%，洗地机/洗衣机实现三位数同比增长。外销：超预期来自更积极的市场策略，我们估计4Q24 海外整体收入同比+50%以上。1）欧洲：公司加大营销投入并且下放产品价格带，同时继续提高线上直营占比。我们估计欧洲4Q24 收入同比+50%以上，其中线下渠道收入增速明显转正，线上自营同比继续高增。2）美国：线上拓宽价位带进一步抢占份额，线下渠道铺货推进带来增量，我们估计公司美国4Q24 收入同比+70%。3）亚太：公司在韩国、土耳其、新加坡等市场保持竞争优势，并开始开拓东南亚市场，我们估计亚太4Q24 收入同比+30%。

    　　向利润要收入，效果集中在4Q24 体现。24 年中以来公司对市场扩张、渠道投入的策略更加积极，以利润换规模的效果在4Q24 集中体现：4Q24 公司毛利率45%（同比-12ppt，环比-9ppt），主要是扫地机老品降价、低毛利率洗地机/洗衣机占比提升、会计准则调整影响。4Q24 销售费用率28%（同比+5ppt，环比+2ppt），主要是国内加大新兴渠道投放、海外加大品牌营销力度、提高自营占比。4Q24 归母净利率10%（同比-13ppt，环比-3ppt），除上述影响，我们估计4Q24 美国关税对净利率负向影响2ppt。

    　　发展趋势

    　　我们预计2025 年公司或将延续积极策略。1）收入增长来源：25 年国补延续，年初至今石头扫地机/洗地机线上销额均实现高增；公司继续拓宽价格带并布局增量渠道（如抖音、欧洲亚马逊、美国线下等）；空白市场开拓。

    　　2）利润率改善路径：高端市场持续拓展、以新品布局中低价位带、全球市场份额提升带来规模效应、提高营销和渠道精细化管理。但短期内利润率仍受低利润率产品和渠道占比提升，以及美国关税影响。

    　　盈利预测与估值

    　　我们维持2025/2026 年盈利预测不变。当前股价对应18.1 倍/15.3 倍2025/2026 年市盈率。维持跑赢行业评级和300 元目标价不变，对应24.0倍/20.3 倍2025/2026 年市盈率，较当前股价有32.7%的上行空间。

    　　风险

    　　市场需求不及预期风险；市场竞争加剧风险；关税政策风险。

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