保险Ⅱ行业点评报告：深化寿险代理人体制改革 佣金递延与报行合一规范渠道发展

投资要点

    【事件】4 月18 日国家金融监督管理总局发布《关于推动深化人身保险行业个人营销体制改革的通知》，主要内容包括三方面：

    深化改革，完善以长期服务为导向的佣金激励机制。1）支持保险公司员工依法自愿转换为员工制或代理制保险销售顾问，发掘个人营销渠道新动能。2）建立以业务品质、服务质量为导向的佣金激励设计和递延发放机制，引导保险销售人员长期留存。对于缴费期5 年（含）至10 年的保单，佣金发放时间不得少于3 年；对于缴费期10 年及以上的保单，佣金发放时间不得少于5 年。

    强化监管，要求深化执行“报行合一”。1）要求深化执行“报行合一”，加强费用预算管控，做到精算假设费用、预算费用和考核费用相统一。

    2）建立保险销售人员违法违规导致经济损失的佣金薪酬追索扣回机制，防范销售误导和套利风险。3）要求保险专业代理机构、保险经纪人等参照执行，确保对各渠道保险销售人员的监管要求一致。

    夯实基础，实施分级销售，提升代理人社会保障。1）支持中国保险行业协会建立人身险产品分类和保险销售人员分级标准，实现保险销售人员分级、产品分类、差异授权。2）由中国保险行业协会建立健全保险销售人员诚信信息管理机制，规范销售人员合理有序流动。3）推动支持为保险销售人员按照灵活就业人员相关政策参加社会保险、办理居住证等，提升保险销售人员福利保障水平。

    上市险企代理人数量已经企稳，队伍质态和人均产能持续提升。2024 年末，A 股五家上市险企代理人规模合计138.5 万人，较2024 年初下滑2.7%，但较年中提升0.9%，已经基本企稳。各公司代理人渠道人均产能均明显提升，其中中国人寿月人均首年期交保费同比+15%，中国平安可比口径下人均NBV 同比+43%，中国太保核心人力月人均首年规模保费同比+18%。

    我们认为，新规落地持续推动寿险渠道深化转型，赋能长期业务增长。

    一方面，佣金递延和分级销售等制度的落实，可能会加速部分低产能人力的脱落，但也将引导行业优秀人力留存，加速队伍结构改善。另一方面，“报行合一”将规范渠道费用管理，进一步降低险企经营压力。我们看好更优质的代理人队伍和更有效的渠道管理对行业长期发展的支持。

    负债端、资产端均有改善机会，低估值+低持仓，攻守兼备。1）我们认为市场储蓄需求依然旺盛，同时在监管持续引导和险企主动性转型下，负债成本有望逐步下降，利差损压力将有所缓解。2）近期十年期国债收益率稳定在1.65%左右，我们预计，未来伴随国内经济复苏，长端利率若继续修复上行，则保险公司新增固收类投资收益率压力将有所缓解。3）当前公募基金对保险股持仓仍处于低位，估值对负面因素反应较为充分。2025 年4 月18 日保险板块估值0.50-0.80 倍2025E P/EV，处于历史低位，行业维持“增持”评级。

    风险提示：长端利率趋势性下行；股市持续低迷；新单增长不及预期。

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