乐普医疗(300003)：心血管创新器械持续高增 药品业务加速转型
事件：公司发布2024 年年度报告以及2025 年一季报，2024 年公司实现营业收入61.03 亿元，同比下降23.52%；归母净利润2.47 亿元，同比下降80.37%；扣非净利润2.21 亿元，同比下降80.28%，剔除提商誉和其他特定资产的减值影响后，公司2024 年扣非净利润4.38 亿元，同比下降64.94%。2025 年一季度公司实现营业收入17.36 亿元，同比下降9.67%，归母净利润3.79 亿元，同比下降21.44%，扣非净利润3.37 亿元，同比下降26.08%。
分季度来看：公司2024 年单四季度实现营业收入13.18 亿元，同比下降23.41%，归母净利润-5.56 亿元，同比下降482.51%，扣非净利润-5.13 亿元，同比下降214.87%。
公司单四季度业绩下滑明显，主要系计提部分应急产品存货跌价准备及个别公司商誉减值。2025Q1 虽然因集中采购、药品四同等政策影响收入同比仍有下降，但环比增长31.75%，已有企稳回升迹象。
费用端：公司销售费用率23.54%，同比提升3.19pp，管理费用率13.10%，同比提升2.87pp，研发费用率12.61%，同比提升1.59pp，财务费用率0.69%，同比下降-0.37pp。伴随收入规模下降，公司期间费用率整体上升，其中财务费用因外汇波动汇兑收益增加而有所下降。2024 年公司毛利率60.88%，同比下降3.36 pp，主要系药品板块因集采等政策影响，净利率3.23%，同比下降12.96 pp。
心血管创新器械持续高增，行业政策、市场竞争等因素影响IVD 表现。2024 年公司器械收入33.26 亿元，同比下降9.47%。其中冠脉介植入16.22 亿元，同比增长6.35%，结构性心脏病收入4.69 亿元，同比增长44.03%，得益于成熟管线的持续完善丰富，以及电生理、心衰等创新产品的有序推进，公司心血管植介入板块市场竞争力不断提升，延续良好增长趋势。2024 年公司外科麻醉收入5.41 亿元，同比增长0.27%，公司借助省际联盟带量采购加速产品入院，同时积极探索可吸收、药械结合等创新产品，未来相关业务有望稳定发展；体外诊断业务2024 年收入3.33 亿元，同比下降51.31%，主要因部分产品竞争加剧价格下降，同时公司内部进行人员、战略调整，目前相关优化已经结束，未来IVD 板块有望重回增长曲线。
药品业务加速创新转型，医疗服务。药品板块2024 年实现收入17.58 亿元，同比下降42.25%，其中原料药业务实现营业收入3.49 亿元，同比下降14.99%；制剂业务实现营收14.09 亿元，同比下降46.50%。受国家医保局“四同药品”价格专项治理影响，药品业务短期承压，公司积极调整战略部署，战略性收缩仿制药占比，逐步将资源转向创新药及皮肤科注射类产品的研发，自主研发度拉糖肽注射液、司美格鲁肽生物类似药、阿托品滴眼液等多款产品正有序推进临床试验，子公司上海民为生物在焦心血管、内分泌、代谢疾病等多领域也已取得优异进展，未来药品业务有望逐渐实现结构优化，迎来良性增长。医疗服务业务方面，2024 年公司实现收入10.19 亿元，同比下降19.24%，其中合肥心血管医院收入增长15.60%，伴随心血管专科医院、诊断实验室、电商平台等多元业务的持续完备，医疗服务业务有望加速成熟。
盈利预测与投资建议：根据财报数据，我们调整盈利预测，预计多款创新产品有望驱动业绩增长，监管政策趋紧可能造成短期影响，预计2025-2027 年公司收入71.49、84.45、99.83 亿元，同比增长17%、18%、18%（调整前25-26 年71.75、80.59 亿元），归母净利润5.55、6.55、7.72 亿元，同比增长125%、18%、18%（调整前25-26年10.26、11.54 亿元）。公司当前股价对应2025-2027 年PE 约37、31、27 倍，考虑到公司TAVR 等创新产品进入放量阶段，但医改政策变化仍有一定不确定性，可能对公司业绩造成一定影响，审慎考虑调整为“增持”评级。
风险提示：产品市场推广不达预期风险，政策变化风险，产品研发失败风险，研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。
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