海大集团(002311)：业绩表现亮眼 海外饲料保持高增长

　　发布2024 年年报及2025 年第一季度报告，2024 年公司实现营业收入1146 亿元，同比-1.3%，实现归母净利润45 亿元，同比+64.3%，2025年第一季度实现营业收入256.3 亿元，同比+10.6%，实现归母净利润12.8亿元，同比+49.0%。

    　　业绩表现亮眼，主业饲料市占率进一步提升。2024 年公司实现饲料销量2652 万吨（含内部养殖耗用量约210 万吨），同比增长约9%，市场占有率进一步提升。分品种看，禽料外销量1265 万吨，同比增长约12%，猪料外销量564 万吨，同比小幅下滑约3%，水产料外销量585 万吨，同比增长约11%，反刍料及其他等外销量28 万吨。2025 年一季度公司饲料外销量约595 万吨，同比增长约25%。展望2025 年，得益于公司近年调整集团内部竞争策略、进行重点市场资源投放、并大力扶持优质客户和养殖户，预计全年能够超预期完成300+万吨的增量。

    　　海外销量保持高增长，持续布局。公司海外饲料销量保持高增长，2024 年海外饲料销量236 万吨，同比增长约40%，其中水产料同比增长约25-30%，主要得益于公司凭借卓越的产品力、强大的养殖技术服务体系，在南美白对虾、罗非鱼上建立起竞争优势，禽料同比增长50%，主要源于禽种苗和饲料的结合带来极大的竞争优势。国际化是公司未来的核心战略之一，海外市场空间广阔，为公司发展提供了重大机遇。空间布局上，现有已布局区域及其周边国家饲料容量已能够支撑完成海外中期目标（720 万吨）。

    　　生猪利润超预期，养殖成本持续下降。2024 年公司实现肥猪出栏约600万头，公司持续聚焦生猪养殖团队能力建设和轻资产模式创新，综合养殖成本取得明显进步且风险可控，在行业产能过剩的背景下，公司着力摸索并推行“外购仔猪、公司+家庭农场、锁定利润、对冲风险”的运营模式，随着团队专业能力提升以及模式的摸索迭代，轻资产、低风险、稳健的生猪养殖模式越来越清晰，总体养殖风险可控、盈利可观，预计2025 年生猪养殖业务有望实现较好利润。

    　　投资建议：由于2024 年猪料市场竞争激烈，以及生鱼等其他业务亏损，我们下调2025/2026 年业绩为50.7/56.2 亿元（前值为52.29/59.52 亿元）， 预计2027 年归母净利润为65.2 亿元， 同比增长分别为12.6%/10.7%/16.1%，对应2025 年17.9 xPE，维持“买入”评级风险提示：饲料需求下降风险、生猪价格波动风险、猪病风险等。

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